P/E โดยหลักแล้วก็คือ DCF Model หรือ DDM โดยอ.สรรพงศ์

P/E โดยหลักแล้วก็คือ DCF Model หรือ DDM นั่นเองเมื่อพิสูจน์ทางสมการทางคณิตศาสตร์

DCF: Firm Value (FV) = FCF/(WACC-g) เมื่อ 
FCF คือ Free Cash Flow = CFO – chg. NWC – CAPEX
Equity Value = FV – Debt Value 
g = growth of FCF --- > growth of FCF or growth of earning is the same.
- Chg. NWC การเปลี่ยนแปลงในทุนหมุนเวียน หลักๆคือ การเพิ่มและลดลงของ ลูกหนี้การค้า สินค้าคงเหลือ และเจ้าหนี้การค้า สินทรัพย์หมุนเวียนอื่นและหนี้สินหมุนเวียนอื่นมีบ้างแต่ไม่เป็นสัดส่วนสำคัญ เพราะยอดขายที่เพิ่มหรือลดย่อมต้องการทุนหมุนเวียนเพิ่มลดตามเพราะสมมติฐานสำคัญคือ เก็บเงินในเวลาที่คงที่ สินค้าหมุนและผลิตคงที่ ได้เครดิตซื้อคงที่ อันนี้ขอเสริมว่าหลายคนทำ DCF Model แล้วเมื่อผม cross check กับ NWC พบว่า 99% ไม่มีความสัมพันธ์ที่อธิบายได้กับยอดขายเลย ลดลงเพิ่มขึ้นในลักษณะเดาๆตัวเลข

- CAPEX ก็เช่นกัน ควรสัมพันธ์กับยอดขาย คือ FAT (Fixed Asset Turnover) ควรคงที่
เหตุผลที่อัตราส่วนหายตัวคงที่เพราะไม่มีใครบอกได้ว่า ทำไมปีที่เท่านั้น เท่านั้นอัตราหมุนเวียนมันดีขึ้น/ลดลงได้อย่างไร เพราะอะไร เช่น เพราะอะไรปีที่ 6 เจ้าหนี้การค้าถึงเพิ่มหรือลดเครดิตให้ ชีวิตจริงไม่มีใครรู้ได้หรอก เพราะเจ้าหนี้เราเองก็ไม่รู้ เป็นต้น

ด้วยแนวคิดนี้เองเมื่อทุกอย่างต้องถูกตั้งสมมติฐานคงที่จึงสมเหตุสมผลที่สุด FV = FCF/(WACC-g)
ถ้าให้โครงสร้างทุนคงที่หรือ D/E คงที่ตลอดไป มีต้นทุนหนี้คงที่ค่าหนึ่ง (อัตราดอกเบี้ยจ่ายในปัจจุบัน)

- CFO ดอกเบี้ยจ่าย = กำไรสุทธินั่นเอง หรือตีความได้ว่า FCF – ดอกเบี้ยจ่าย = กำไรสุทธิที่ใกล้เงินสดที่สุด

เพื่อให้พิจารณาง่ายขึ้นมาดูที่ g = 0 เราจะได้ FV = FCF/WACC
ถ้าดอกเบี้ยจ่ายคงที่ตลอดต่อเนื่องไป infinite term ค่าคิดลดอกเบี้ยของดอกเบี้ยจ่ายด้วยอัตราดอกเบี้ยจ่าย (i) ก็จะเท่ากับหนี้ปัจจุบัน Current Debts 
FV = Equity Value + Debt Value = (FCF – Interest)/r + Interest/i {when FCF-Interest = NI}
Equity Value = NI/r --- > P = EPS/r
P/E = 1/r ……… if r = k-g 

จากพื้นฐานการกำหมดสมมติฐานบนหลักที่ทุกอย่างประเมินบนศักยภาพปัจจุบันที่คงที่ มีความสามารถเก็บเงินคงที่ ได้เครดิตการซื้อที่ปัจจุบัน ผลิตสินค้าที่มี cycle time ที่ปัจจุบัน มีความสามารถบริหารสินทรัพย์ปัจจุบัน (AT & FAT) คงที่ ย่อมหมายถึงการคาดหวังใน P/E ย่อมนำไปใช้ได้เช่นเดียวกับ DCF or DDM เว้นแต่ระหว่างทางยาวๆ คนประเมิน DCF ใส่ตัวเลขนั่งเทียนใน NWC or CAPEX หรืออนาคตมี D/E เปลี่ยนไป (โดยไม่มีตรรกะใดรองรับ) เพราะเมื่อ D/E เปลี่ยน WACC ก็เปลี่ยน Beta เปลี่ยน สุดท้าย k ก็เปลี่ยนอีกประเด็นการเงินนี้นักวิเคราะห์ นักลงทุนที่เรียนๆ กันมาไม่เคยคำนึง ทั้งที่เรื่องนี่ก็มีสอนในตำราการเงิน โดยส่วนตัวผมจะใช้ P/E PEG เป็นหลักในการประเมินมูลค่า เพียงแค่ต้องเข้าใจว่าจะหา P/E อย่างไร ไม่ใช่การเอาค่าปัจจุบันหรือค่าเฉลี่ยตลาด เพราะถ้าถูกปั่นราคาทั้งกลุ่ม ค่าที่ได้ก็แพงไป เช่น P/E ของตลาด MAI เป็นต้น

CR:https://www.facebook.com/sanpong.limthamrongkul

การประเมินมูลค่าหุ้น โดยนายแพทย์พงษ์ศักดิ์ ธรรมธัชอารี

เมื่อสองวันก่อน มีเพื่อนนักลงทุน ส่งข้อความ มาถามถึง การประเมินมูลค่าหุ้น ผมคิดว่า การประเมินมูลค่าหุ้น เป็นสิ่งที่ไม่ง่ายนัก มีความเป็นศิลปค่อนข้างสูง ต้องอาศัยประสบการณ์การลงทุนส่วนหนึ่ง

ผมจะแชร์ วิธีการที่ ผมใช้ในการประเมินมูลค่า อาจจะเป็นมุมมองส่วนตัว อาจไม่ถูกต้องตามทฎษดีทั้งหมดนะครับ

ผมคิดว่า การประเมินมูลค่าธุรกิจ ต้องใช้เครื่องมือหลายๆอย่างประกอบกัน บางเครื่องมืออาจเหมาะกับบางธุรกิจและบางสถานการณ์ เมื่อใช้หลายเครื่องมือ นักลงทุนจะได้ค่าที่มีความแม่นยำใกล้เคียงดีขึ้น

1. per เป็นวิธีที่ผมใช้ในกรณีที่บริษัท มีผลประกอบการเติบโตปานกลางและค่อนข้างมีความแน่นอน ถ้าในกรณี cyclical stock ผมอาจใช้ การหา npm เฉลี่ยในช่วงที่ดีและแย่ ประมาณ 2 รอบ cycle เพื่อประเมินค่า mean ของ npm ของธุรกิจ เพื่อนำไปคำนวน ค่า e และประมาณ per ตามคุณภาพธุรกิจ

2. peg ผมใช้ในช่วงกลางของการเติบโต ใน s curve โดยธุรกิจที่มี competitive advantage สูง มี five force model ที่ดี cash cycle เป็นลบ ผมจะให้ peg สูงกว่าหนึ่ง มากน้อยขึ้นกับความโดดเด่นของธุรกิจ

3. p/ bv ผมมักใช้กับหุ้นสถาบันการเงิน และ asset play หุ้นสถาบันการเงิน ผมให้คุณค่าของ bv ไม่เท่ากัน ขึ้นกับคุณภาพลูกหนี้ npl และ coverage ratio ผมจะให้ bv มีค่ามาก ในกรณีที่ธนาคารมีการกระจายสินเชื่อ ไปหลายกลุ่มไม่กระจุกตัว มี npl ไม่สูง และมีการสำรองหนี้สูญ มากและ conservative เพียงพอ นอกจากนี้การประเมินราคาหุ้น ธนาคาร ผมให้ premium เพิ่มจาก bv ไม่เท่ากัน ขึ้น กับสัดส่วนรายได้ที่ไม่ใช่ดอกเบี้ย อัตราการเติบโต nim เป็นต้น ส่วนกรณี asset play bv บางบริษัท อาจเป็นโอกาสลงทุน ผมขอยกต้วอย่างเพื่อให้เห็นภาพชัด ( แต่ไม่ได้เป็นการประเมินราคาหุ้นในปัจจุบันนะครับ) ผมเคยเห็นโอกาส ของ bland ที่ book asset ที่ดินราคาถูกกว่าความจริงค่อนข้างมาก นอกจากนี้ใน book ยังมีบริษัทย่อยที่ยังประเมินมูลค่าต่ำกว่าความจริง คือ impact ขณะที่ราคาซื้อขายยังต่ำกว่า bv. ที่ถูกกว่าความเป็นจริง แต่การลงทุนใน asset play ที่ดี คือ บริษัทต้อง unlock value ในระยะเวลาไม่นาน เพื่อไม่ให้นักลงทุนต้องรอนานเกิน เกิด time value of money

4. dividend discount model ผมคิดว่า ธุรกิจต้องมีความมั่นคงในการจ่าย dividend สม่ำเสมอและไม่ลดลง ผมมักจะเปรียบเทียบกับภาวะดอกเบี้ยในปัจจุบัน และ อนาคตอีก 2-3 ปีด้วย

5. dcf ผมมักใช้กับธุรกิจที่มีรายได้แน่นอน เช่นกลุ่มโรงไฟฟ้า หรือ กลุ่มทีมีสัญญาผูกมัด กำหนดราคาที่แน่นอน ส่วน wacc ผมใช้การประเมินจากความเสียงของธุรกิจ และ อัตราดอกเบี้ยในขณะนั้น และ แน้วโน้มอีก 2-3 ปี

6. market cap ผมมักใช้กับหุ้น growth stock ที่เป็นช่วงแรกของ growth กำไรของธุรกิจ อาจยังไม่มาก แต่บริษัทมี concrete planning ที่จะเติบโต โดยผมจะประเมินกำไร หรือ cash flow ในอีก 3-5 ปีข้างหน้า แล้วคิดว่าอีก 3-5 ปีข้างหน้า ด้วยกำไรขนาดนั้น บริษัทควรมี market cap เท่าไร ราคาปัจจุบันคุ้มค่าการลงทุนหรือไม่ บางครั้ง ผมอาจจะประเมิน ขนาดของธุรกิจ ด้วย market cap โดยพิจารณาเปรียบเทียบกับขนาดของธุรกิจ ในประเทศทีเจริญแล้ว ตัวอย่างเช่น หุ้นกลุ่มค้าปลีก โรงพยาบาล อาหาร ในระยะเริ่มต้นของไทย เมื่อ 10 ปีก่อน ยังเป็นธุรกิจที่เล็กมาก แต่ผมเชื่อว่าจะโตขึ้นมาก ผมก็จะดู ธุรกิจนี้ในอเมริกาว่ามีขนาดเท่าไร เพื่อใช้เป็นการประเมิน market cap ในอนาคตของหุ้นตัวนั้น

7. p/s ผมใช้ในการคำนวนหุ้นในกลุ่มค้าปลีก ในช่วงที่ธุรกิจ ยังไม่ทำกำไรเต็มประสิทธิภาพหรือยังขาดทุนอยู่ ธรรมชาติของธุรกิจค้าปลีก จะต้องลง infrastructure และ สร้างระบบ supply chain ช่วงแรกอาจขาดทุนได้ พอถึงจุดหนึ่งจะเกิด eos ทำให้ npm ดีขึ้นแบบก้าวกระโดด ดั้งนั้นการประเมินราคาหุ้นในช่วงนี้ที่มีผลประกอบการไม่ดีหรือขาดทุน ผมจะใช้ วิธีนี้ครับ

8. ev/ ebitda ผมใช้กับธุรกิจ พวก capital intensive ที่ผมเคยใช้ เช่น thcom jas aot ในอดีต thcom เคยมี ev/ ebitda 3.8 jas ก็มี ev/ ebitda ที่ต่ำมากเช่นกัน อาจเป็นโอกาสในการลงทุน แต่ต้องดู องค์ประกอบอื่นด้วยนะครับ

9. depre / amortize บางครั้ง ผมใช่วิธี ในการหามูลค่าธุรกิจ เช่น หุ้นถูกมาก จนบางครั้ง แค่ค่า depre ที่จะเป็น cashflow ให้บริษัทก็มากกว่า มูลค่าของธุรกิจ ซึ่งคุ้มค่ากับการลงทุน

10. take out valuation ผมมักจะประเมินราคาเปรียบเทียบเมื่อเกิดการ take out ในประเทศ และ ตปท เพื่อประเมิน บริษัทอื่นที่คล้ายคลึงกัน ว่ามีมูลค่าสูงหรือต่ำเกินไปหรีอไม่

ปล. เป็นตัวอย่างคร่าวๆที่ ผมใช้ประเมินราคาหลักทรัพย์ อาจจะมีอีกหลายวิธีที่ผมอาจจะลืมเขียน ถ้ามีผมอาจจะเพิ่มเติมภายหลัง

วิธีเหล่านี้ เป็นวิธีส่วนตัว ไม่อิงกับทฎษดีทั้งหมด แต่ผมใช้ใน sense ของนักธุรกิจครับ อาจจะถูกหรือผิดก็ได้นะครับ
ผมอยากเปรียบการประเมินราคาหลักทรัพย์ เหมือนกับการประเมิน เหรียญเงินในอ่างแก้ว นักลงทุน อาจต้องมองด้านบน ด้านล่าง ด้านข้าง ยกขึ้นประเมินน้ำหนัก หรือลองเทเหรียญออกมาดู เช่นเดียวกับการใช้เครื่องมือหลายอย่างในการประเมินราคาหุ้นครับ