คำนวณมูลค่าหุ้นด้วย Dividend Discount Model (DDM)

Stock Valuation DDM
ผมขอเริ่มที่ Absolute Valuation ครับ
ซึ่งจะใช้หลักการคิดลดกระแสเงินสด โดย absolute valuation แต่ละประเภทก็จะใช้กระแสเงินสดและdiscount rate ที่ต่างกันไป

เรามาเริ่มกันที่ตัวเเรก Dividend Discount Model (DDM)
DDM เป็นการหามูลค่าปัจจุบันของหุ้นโดยวิธีการคิดลดเงินปันผล ดังนั้นวิธีการนี้ต้องเริ่มจากการคาดการณ์เงินปันผลในอนาคตจากนั้นเราก็จะคิดลด(Discount)ด้วยต้นทุนส่วนของเจ้าของ(require of return on equity)

โดยเริ่มจากสูตรอย่างง่ายคือ สูตรของ Gordon

              P0=D0(1+g)/(Re-g)
โดย P0 คือราคาหุ้นที่เหมาะ
D0 คือเงินปันผลงวดล่าสุดที่เพิ่งจ่ายออกไปแล้ว
g คืออัตราการเติบโตของเงินปันผล
Re คือต้นทุนส่วนของเจ้าของ
การหา g

g นั้นคืออัตราการเติบโตในอนาคต ซึ่งมีสูตรในการหาคือ

                                  g = b*ROE

โดยที่ b คือ อัตราการนำกำไรไปลงทุนต่อ(Retention Ratio)

ตัวอย่างเช่น บริษัทมีกำไรต่อหุ้นเท่ากับ 10 บาท ปันผลไป 4 บาท ดังนั้น
บริษัทจะมีกำไรสะสมเพิ่มขึ้น 6 บาท ทั้งนี้เราจะได้ b = 6/10 หรือ 60% นั่นเอง
ซึ่งหากเราคาดการณ์ว่าในอนาคต ROE จะคงที่ที่ 20% ดังนั้นเราจะได้ g เท่ากับ
0.60*0.20=0.12 ซึ่งจะได้ g เท่ากับ 12% นั่นเอง

อย่างไรก็ตามในเชิงปฎิบัติ นั้นผมคิดว่าในการหา b และ ROE นั้นเราควรดูย้อนหลังหลายๆปีแล้วใช้ค่าเฉลี่ยของ b และ ROE มากกว่าที่จะใช้ของปีล่าสุด ส่วนจะใช้ย้อนหลังกี่ปีนั้นอาจขึ้นอยู่กับบริษัทที่ลงทุนและมุมมองของแต่ละบุคคล สำหรับผมคิดว่าช่วงที่เหมาะคือ 3-5 ปี

ต้นทุนส่วนของเจ้าของ(Cost of Equity มักย่อด้วยKe) กับ
อัตราผลตอบแทนขั้นต่ำที่ต้องการจากการลงทุนในส่วนของเจ้าของ(Required rate of return equity ย่อด้วยRe)

การหา Re

แท้จริงแล้วKe และReนั้นเท่ากัน เพียงแต่ Ke นั้นมองในมุนของเจ้าของ(ผู้ออกEquity)
สังเกตได้ว่ามันใช้คำว่าCost แต่Re มองในมุมผู้ลงทุนในส่วนของเจ้าของ นั่นคือผลตอบแทน
ขั้นต่ำที่ผู้ลงทุนต้องการนั่นเอง

การคำนวณ Re
การ หา Re นั้นค่อนข้างยากเมื่อเทียบกับการหาต้นทุนของตราสารหนี้เพราะตราสารหนี้มี
กำหนดไว้แล้วว่ามีต้นทุนเท่าไหร่ แต่สำหรับRe นั้นไม่มีกำหนดไว้ โดยวิธีส่วนใหญ่ใน
การหา Re นั้นจะมองในรูปของต้นทุนค่าเสียโอกาส เช่น หากบริษัท A ให้ผลตอบแทน
10% แต่บริษัทส่วนใหญ่ที่มีความเสี่ยงเท่ากับบริษัท A ให้ผลตอบแทน 15% ดังนั้น
หากนักลงทุนจะลงทุนในบริษัทA นั้นก็น่าที่จะต้องการผลตอบแทนขั้นต่ำที่15%
(ถ้าAให้แค่10%ก็ไปลงทุนบริษัทอื่นที่มีความเสี่ยงเท่ากันแต่ให้15%ดีกว่า)

วิธีการคำนวณหา Re ซึ่งแบ่งได้หลัก 4 วิธี

1.CAPM (ขอข้ามเรื่องทฤษฎีของ CAPM เพราะยาวมากๆและคุณ nut776 ก็เข้ามาช่วยโพสไว้แล้ว) สูตรคือ
Re=Rf+(Rm-Rf)beta
โดย Rf = Risk Free Rate
(มีการถกเถียงกันว่าควรใช้ตั๋วเงินคลังหรือพันธบัตรรัฐบาลแต่หนังสือส่วนใหญ่แนะนำว่าให้ใช้ พันธบัตรอายุ 10 ปี)
Rm = ในที่นี้คือ Expected Return of Market (ต้องเป็นผลตอบแทนที่คาดในอนาคต)
Rm-Rf = Maket Risk Premium (หนังสือบางเล่มแทน Rm-Rf ด้วย MRP)
Beta = ในที่นี้คือ beta ของหุ้นที่เราต้องการจะหา Re ซึ่ง Beta ที่เราใช้นั้นต้องเป็น beta ในอนาคตเช่นกัน

การหา beta
การหา beta นั้นหลักๆผมคิดว่ามีสองวิธี แต่ในที่นี้จะพูดถึงวิธีเดียวคือ
การใช้สมการเส้นตรงโดยข้อมูล Rm ในอดีต เป็นตัวแปรอิสระ และให้ผลตอบแทนของหุ้นเป็นตัวแปรตาม
จากนั้น เราจะได้ว่า beta ของหุ้นเท่ากับ Slop ของเส้นตรง
(พอดีรู้สึกจะพิมพ์สูตรทางคณิตศาสตร์ค่อนข้างยากผมจะลองหาวิธีเขียนสูตรอีกวิธีที่ไม่ได้อธิบาย)

จากวิธีการหา beta ข้างต้นจะเห็นได้ว่า bate ที่เราหานั้นให้ข้อมูลในอดีตในการคำนวณ
ทำให้ beta ที่เราได้เป็น beta ในอดีต โดยวิธีการ ปรับให้เป็น beta ในปัจจุบันคือ การปรับเข้าหา 1
(โดยการถ่วงน้ำหนัก เช่น beta ที่ได้จากสมการเส้นตรง เท่ากับ 2 อาจถ่วงน้ำหนักโดย 0.6*2+0.4*1)

การปรับเข้าหา 1 นั้นมีพื้นฐานมากจากการมองว่า beta ควรจะมีแนวโน้มวิ่งเข้าสู่ beta เฉลี่ย
ซึ่ง beta เฉลี่ยนั่นก็คือ beta ของตลาด ซึ่งเท่ากับหนึ่งนั่นเอง

อย่างไรก็ตามสำหรับหุ้นบางตัวที่เรานำมาหาสมการเส้นตรงแล้วพบว่า Rm กับ Re นั้นไม่ค่อยที่จะ
มีความสัมพันธ์กัน (R Square ต่ำ) ก็จะทำให้เราได้ beta ที่ไม่เหมาะสม ส่งผลให้ Re ที่ได้ไม่เหมาะสมเช่นกัน

ในการหา Re เชิงปฎิบัติแบบอย่างง่ายนั้นผมเคยเขียนไว้ที่นี่ครับ
viewtopic.php?f=1&t=47161&hilit=CAPM

2.ใช้สูตร Gordon
P=D0*(1+g)/(Re-g) โดยเรากลับสมการจะได้
Re=(D0*(1+g)/P)+g แต่เนื่องจาก D0*(1+g) = D1 ดังนั้นหนังสือบางเล่มจึงใช้สูตร Re=(D1/P)+g
(D0 คือปันผลปีล่าสุดที่พึ่งจ่ายไป D1 คือปันผลที่คาดในอนาคต)

โดยสูตรนี้จะสมมติว่า ราคาปัจจุบันของหุ้นเป็นราคาที่เหมาะสม นอกจากนี้สูตรจะเหมาะกับหุ้นที่มีการเติบโตคงที่ไปตลอดในอนาคต กล่าวคือเหมาะกับหุ้นที่เข้าสู่ช่วงโตเต็มที่ (Matuarity)

3.ใช้สูตร Bond Yield + Risk Premium
โดย Bond Yield ในที่นี้คือ ผลตอบแทนของหุ้นกู้ที่ออกโดยบริษัท
Risk Premium โดยปกติในอเมริกาจะอยู่ที่ประมาณ 3%-5%

4.ถ้าไม่อยากคำนวณให้ยุ่งยาก Re ก็คือผลตอบแทนที่คาดหวังของผู้ลงทุน

เมื่อได้ตัวแปรครบทุกตัวแล้วนำมาเข้าสูตร P0=D0(1+g)/(Re-g) ได้เลย

ตัวอย่างเช่น
ข้อมูลบริษัท : บริษัทมีกำไรต่อหุ้นเท่ากับ 10 บาท ปันผลไป 4 บาท ROEเฉลี่ย 5ปีย้อนหลังประมาณ20%
โดยผู้ลงทุนต้องการผลตอบแทน15% ต่อปี

การคำนวณ
g = b*ROE
   = 0.6*0.2
   = 12%

จาก  P0 = D0(1+g)/(Re-g)
        P0 = 4(1+0.12)/(0.15-0.12)
              = 149 บาท
หมายควาามว่า ถ้าต้องการผลตอบแทน15% จะต้องซื้อที่ราคา149บาท