ครบเครื่องเรื่อง PE จาก Analyzing Companies and Valuing Shares

PE

เป็นวิธีการที่ง่ายที่สุดและมีประโยชน์ในการคิดหามูลค่าหุ้น ( valuation )

วิธีคำนวณ ก็ เอาราคาหุ้น (price) หารด้วย กำไรต่อหุ้น(earning per share) ค่าที่ได้ก็จะออกมาว่าเป็นจำนวนกี่เท่าซึ่งค่านี้บอกว่าต้องใช้เวลากี่ปีถึงจะคุ้มทุน

กำไรต่อหุ้น คำนวณจาก กำไรหลังหักภาษี หารด้วย จำนวนหุ้น

แม้ว่าค่านี้จะอาศัยข้อมูลในอดีตมาคิด แต่ PE ก็สามารถใช้ forecast EPS มาคิดได้ ซึงก็มีประโยชน์อย่างมากในการคำนวณ valuation

เวลาดู PE ต้องดู 2 อย่างควบคู่กันไป

1. growth of earning
2. quality of earning

การที่ดูอะไรอย่างเดียว อาจทำให้คำนวณผิดได้ ต้องดูด้วยว่า growth ที่ได้มา มาจากอะไร ไม่ได้มาจากกำไรพิเศษ ที่เกิดขึ้นเพียงครั้งเดียว

ปกติ PE ต่ำๆ จะน่าสนใจกว่า PE สูงๆ แต่ก็ไม่เสมอไป มีหลายสถานะการณ์ที่ PE ต่ำๆ แต่ไม่ได้หมายความว่า หุ้นน่าสนใจหรือหุ้นถูก

สถานะการณ์ที่ทำให้ PE ต่ำ แต่ไม่น่าสนใจ เช่น

1. uncertainly over a company's prospects for earning
2. a highly cyclical sector
3. company serving volatile markets
4. a sector with overcapacity and weak pricing power
5. a sector or company with consistently low returns and not adding economic value
6. a mature sector, with little prospect of growth
7. a company which is ex growth
8. poor management
9. poor cash generation
9. week balance sheet

ในทางกลับกัน หุ้นที่มี PE สูง ก็ไม่ได้หมายความว่าหุ้นมีราคาแพงเสมอไป

สถานการณ์ที่ทำให้ PE สูง แต่ไมได้หมายความว่าหุ้นแพง
1. companies with an excellent growth record and prospects for growth
2. a high-growth sector
3. high confidence in the company's forecasts
4. predictable/stable revenues
5. strong market shares
6. high barriers to entry
7. companies that have strong pricing power
8. companies that have high margins and produce excellent ROCE and add value
9. strong cash generation

Re-ratings and de-ratings

เมื่อคุณหาหุ้นที่มี PE ต่ำๆได้ ถ้าบริษัทนี้ดูแล้วน่าจะดีกว่า rating ที่มีอยู่ตอนนี้ คุณก็อาจจะปรับ rating ใหม่ขึ้นไปได้เรียกว่า re-ratings เช่นบริษัทตอนนี้มี PE อยู่ เท่ากับ 8 แต่คุณคิดว่าบริษัทนี้ PE น่าจะอยู่ ที่ 10 ก็แสดงว่าราคาหุ้นยังสามารถ upside ได้อีก 25%
แต่คุณก็ต้องมั่นใจในการประเมินของคุณนะครับ

ปัจจัยที่กระตุ้นทำให้เกิด re-ratings ก็คือผลการดำเนินงานเป็นไปตามที่คาดหวังหรือมากกว่าที่คาดหวัง

เช่นเดียวกัน de-ratings ก็คือการปรับ rating ให้ต่ำลงมาเนื่องจากคิดว่า PE ของบริษัทน่าจะต่ำกว่าที่เป็นอยู่ตอนนี้

ข้อดีข้อเสียของ การใช้ PE

ข้อดี ของการใช้ PE

1. ง่ายต่อการคำนวณ
2. ใช้กันอย่างแพร่หลาย
3. สามารถใช้ forecast มาคำนวณได้
4. earning เป็นค่าที่วัดในส่วนของผู้ถือหุ้น

ข้อเสียหรือข้อควรระวัง ของการใช้ PE

1. ไม่ได้นำ หนี้มาคำนวณ
2. gearing up/ หรือการซื้อหุ้นคืน ทำให้ earning สูง ทำให้ ตกแต่งค่า PE ได้
3. การนำมาเปรียบเทียบต้องระวัง นโยบายทางบัญชีของบริษัทหรือประเทศที่ต่างกัน
4. ไม่สามารถนำมาใช้ในพวก loss-making early-stage growth หรือ cyclical business
5. ไม่ได้นำ cash generation มาคำนวณ
6. ไมได้นำ investment returns มาคำนวณ

PE relative

คือนำค่า PE ของบริษัทมาเที่ยบกับ PE ของตลาด

เช่น PE ตลาดเท่ากับ 20 PE บริษัทเท่ากับ 15 ก็แสดงว่ามี relative = 75%
แต่ถ้า PE บริษัท เท่ากับ 30 แสดงว่ามี relative = 150%

บริษัทที่มี relative มากกว่า 100 มักจะเป็นบริษัทที่ถูกคิดว่าน่าจะมี growth และ quality ที่ดีกว่า ตลาดโดยรวม

ข้อดีข้อเสีย ของ PE relative ก็เหมือนกับ PE

ขอบคุณครับเป็นข้อมูลที่ให้ความรู้ดีมากและเป็นประโยชน์มากครับ ผมเลยของอนุญาตขยายความต่อจากเนื้อหานะครับ

สถานะการณ์ที่ทำให้ PE ต่ำ แต่ไม่น่าสนใจ เช่น

1. uncertainly over a company's prospects for earning
อย่างจะเห็นได้ว่าช่วงนี้หุ้น bank หรือ finance จะมี P/E ต่ำเพราะมีความไม่แน่นอนเรื่องแผนแม่บทและการควบรวมกิจการ รวมถึงปัญหา NPL ที่อาจจะต้องทำให้บางธนาคารต้องตั้งสำรองเพิ่ม
หรือหุ้นประเภทที่ต้องขึ้นกับโชคชะตา ดินฟ้าอากาศ โรคระบาด เช่นหุ้นกลุ่มเกษตรก็เข้าข่ายครับ

2. a highly cyclical sector
อย่างกลุ่มปิโตรเคมีหรือ cyclical อื่นๆ ก็ไม่ควรจะได้ P/E ที่สูงครับ

3. company serving volatile markets
อาจจะเป็นกลุ่มอิเลคทรอนิกส์และหุ้นส่งออกครับ

4. a sector with overcapacity and weak pricing power
ช่วงนี้ตลาดเมืองไทยไม่ค่อยมีภาวะ oversupply เท่าไหร่แล้ว แต่หุ้นประเภทรับจ้างผลิตก็มักจะมี pricing power ต่ำครับ เช่น อิเลคทรอนิกส์ หรือหุ้นที่มีหน้าตาสินค้าเหมือนๆ กันหมด เช่น พวกหุ้น commodity ทั้งหลาย

5. a sector or company with consistently low returns and not adding economic value
economic value added จะเกิดขึ้นเมื่อ roe มากกว่า cost of equity หรือ roce สูงกว่า cost of capital ( WACC ) ดังนั้น sector ไหนที่ roe ต่ำทั้ง sector ก็จะเข้าข่ายนี้ครับ หากให้ cost of equity ตอนนี้ซัก 10-12% หากหุ้นตัวไหน roe ต่ำกว่านี้ติดต่อกันนานๆ ก็เข้าข่ายครับ หุ้นหลายตัวที่ bv สูงเพราะเก็บเงินสดไว้เยอะๆ ไม่ปันผลมักจะมี roe ต่ำครับ

6. a mature sector, with little prospect of growth
ก็น่าจะเป็นสิ่งทอนะครับ

7. a company which is ex growth
อันนีไม่แน่ใจว่า ex ย่อจากอะไรนะครับ

8. poor management
ก็มีอยู่ให้เห็นเยอะครับอันนี้คงต้องอาศัยประสบการณ์ในการลงทุนไปเรื่อยๆ ครับ ประเภทที่กู้เงินธนาคารหรือเอาเงินที่ควรจะจ่ายปันผลออกไปมาให้บริษํทในเครือกู้อันนี้ก็ชัดเจนครับ หรือประเภทชอบลงทุนในธุรกิจที่ตนเองไม่ถนัดหรือ diworsification ครับ

9. poor cash generation
อันนี้คงโทษผู้บริหารไม่ได้ทั้งหมดบางที่เป็นธรรมชาติธุรกิจ หุ้นประเภทนี้ก็มักจะ p/E ต่ำครับ เช่น หุ้นประเภทที่ a/r ( account receivable ) day สูงกว่า a/p ( account payable ) day มากๆ หรืออธิบายง่ายๆ คือ ต้องจ่ายเงินค่าวัตถุดิบไปเร็วกว่าที่จะเก็บเงินได้ครับ หุ้นพวกนี้เวลาจะเพิ่มยอดขายทีจะต้องใช้ working capital สูงมากครับ

9. week balance sheet
ก็เป็นหุ้นที่หนี้มากครับ และอาจจะมีการวางแผนทางการเงินไม่เหมาะสมทำให้เสี่ยงกับการขาดสภาพคล่องทางการเงินครับ

ในทางกลับกัน หุ้นที่มี PE สูง ก็ไม่ได้หมายความว่าหุ้นมีราคาแพงเสมอไป

สถานการณ์ที่ทำให้ PE สูง แต่ไมได้หมายความว่าหุ้นแพง
1. companies with an excellent growth record and prospects for growth
2. a high-growth sector
3. high confidence in the company's forecasts
ก็เป็นหุ้นที่ขายสินค้าที่ทุกคนต้องใช้และต้องกลับมาซื้อใหม่เรื่อยๆ ทำให้ความผันผวนของกำไรต่ำครับ อย่างหุ้นส่งออกจะไม่เข้าข่ายนี้แน่นอนครับเพราะว่านักลงทุนอย่างเราคาดการณ์อะไรยากเพราะเราไม่มีโอกาสเห็นการผลิตและ order ของเค้าครับ

4. predictable/stable revenues
5. strong market shares
ก็มักจะเป็นหุ้น blue chip หลายตัวที่มี mkt share อันดับ 1,2 แต่หุ้น small cap หลายตัวก็มี mkt share อันดับ 1 ใน segment หรือ industry ของตัวเองได้ครับ

6. high barriers to entry
อย่างหุ้นบันเทิงหลายตัวก็เข้าข่าย เช่น bec major เพราะการเข้ามาทำได้ยาก หุ้นมือถือก็น่าจะใช่ครับเพราะหากจะมีใครเข้ามาใหม่ต้องลงทุนสูงถึง 40,000-50,000 ล้าน หุ้นพลังงานหลายตัวก็ใช่เพราะคงไม่มีใครมาแข่งกับ ptt ในธุรกิจท่อก๊าซได้

7. companies that have strong pricing power
เมืองไทยไม่ค่อยมีหุ้นที่เป็น monopoly โดยธรรมชาติธุรกิจครับ นึกไม่ค่อยออกเหมือนกันครับ ถ้าเอากิจการนอกตลาดที่นึกออกน่าจะเป็นพวกร้านอาหารญี่ปุ่น fuji มั้งครับ บางอย่างต้นทุนก็ไม่น่าแพงแต่ก็ขายแพงจังแต่เราก็ยอมกิน อ้อ cpn หรือ mbk-pd ก็อาจจะมองว่ามี pricing power ค่อนข้างสูงได้ครับเพราะทำเลที่ตั้งดีและห้างดีๆ ก้มีไม่มากครับ หรือ LH ก็อาจจะมี pricing power บ้างเพราะสามารถขายบ้านได้แพงกว่าชาวบ้านทั้งๆ ที่ทำเลเดียวกันและเนื่อที่เท่ากัน

8. companies that have high margins and produce excellent ROCE and add value
มีหลายตัวครับ ก็ได้แก่หุ้นที่ roe สูงทั้งหลาย อันนี้หมายถึงจะต้องมี roe สูงเฉลี่ยติดกันหลายๆ ปีนะครับ เพราะหุ้น cyclical จะมี roe สูงตอนที่ cycle ดีและจะขาดทุนตอน cycle แย่ หากดู roe ปีเดียวจะได้หุ้น cyclical เข้ามา

9. strong cash generation
ก็ตรงข้ามกับเมื่อกี้ หุ้นพวกนี้คือหุ้นที่ขายเป็นเงินสดและซื้อสินค้าเป็น credit term ข้อดีคือยิ่งยอดขายเพิ่ม cash flow ยิ่งเพิ่มคือ ไม่ใช้ working capital เลย หุ้นประเภทนี้ได้แก่หุ้นค้าปลีก อย่าง makro bigc se-ed hmpro 7-11 และหุ้นบางตัวที่มีลูกค้าเป็นคนทั่วๆ ไปอย่างเราๆ และต้องจ่ายเงินสดทันที่ที่ซื้อสินค้าหรือบริการ เช่น major egv ครับ
Cr.ไลน์

การวัดราคาหุ้นด้วย P/E ratio : โดย สันติ สิงหวังชา

การประเมินราคาแบ่งได้เป็น 2 วิธีหลักๆ วิธี discount (DCF) นั้นผมไม่ค่อยได้ใช้งานเท่าไหร่ แต่ผมก็ไม่ได้บอกว่าเป็นวิธีที่ไม่ดี เพราะถ้านักลงทุนสามารถที่จะประมาณและคาดการณ์อนาคตได้ค่อยข้างแม่นยำ วิธี discount เป็นวิธีที่ให้คำตอบได้ดีมาก

ใครสนใจการประเมินแบบ discount แนะนำให้อ่านหนังสือ วัดมูลค่าหุ้นด้วยตัวคุณเอง เขียนโดย คุณสุมาอี้(นามแฝง) ผมเองเพิ่งอ่านจบไปเมื่อกี้นี้เอง อ่านเข้าใจง่ายและมีตัวอย่างการวิเคราะห์หุ้นของจริงๆให้เห็นหลายรูปแบบ ซื้อได้ตามร้านหนังสือชั้นนำทั่วไป

คราวนี้เรากลับมาพูดถึงวิธี Relative กันบ้างดีกว่า ติดค้างกันไว้นานแล้ว

วิธี Relative ที่ผมใช้บ่อยที่สุดคือ P/E ratio โดยที่ P คือ ราคาหุ้น ในขณะที่ E คือกำไรต่อหุ้น ความหมายของ p/e มองได้ง่ายๆคือ จำนวนปีที่จะคืนทุนโดนสมมุติว่ากำไรคงที่ตลอด

เช่น เราซื้อหุ้นราคา 10 บาท กำไรต่อหุ้น 2 บาท เพราะฉะนั้นถ้ากำไรของบริษัทยังคงที่ไปตลอด การลงทุนครั้งนี้ก็จะมีระยะเวลาคืนทุนประมาณ 5 ปี ดังนั้น ถ้าสมมติว่าหุ้นทุกตัวในตลาดมีกำไรคงที่ตลอด หุ้นที่น่าซื้อที่สุดคือหุ้นที่ pe ต่ำที่สุด หรือ มีระยะเวลาคืนทุนต่ำที่สุดนั้นเอง

แต่ชีวิตจริงมันไม่ง่ายอย่างที่เราสมมตินะซิ กำไรของหุ้นในตลาดนั้นมีทั้งเพิ่มขึ้น ลดลง หรือคงที่ ด้วยอัตราที่แตกต่างกันไป เลยเป็นที่มาว่าหุ้นแต่ละตัวจะมี pe ที่เหมาะสมไม่เท่ากัน

ลองมาดูตัวอย่างง่ายๆ ข้างล่างนี้

หุ้น a มีกำไรคงที่ตลอด

หุ้น b มีแนวโน้มกำไรเติบโต

หุ้น c มีแนวโน้มกำไรลดลง

หุ้น d มีกำไรผันผวนเอาแน่เอานอนไม่ได้

สมมติหุ้นทั้ง 4 ตัวมี pe เท่ากับ 6 เหมือนกันหมด ถ้าให้เลือกหุ้นได้ตัวเดียวเราควรจะซื้อหุ้นตัวไหน จริงๆแล้วคงตอบได้ไม่ยากว่าหุ้น b น่าจะเป็นการลงทุนที่ดีที่สุด เพราะถ้ากำไรไม่โตก็ใช้เวลา 6 ปีในการคืนทุน ถ้ากำไรโตขึ้นด้วยเวลาคืนทุนก็น่าจะสั้นกว่า 6 ปี แต่ถ้าถามกลับกันว่าหุ้นตัวไหนที่ไม่ควรซื้ออย่างมาก ก็น่าจะเป็นหุ้น c เพราะระยะเวลาคืนทุนน่าจะยาวกว่า 6 ปีเป็นแน่ หรือดีไม่ดีอาจจะไม่มีโอกาสคืนทุนเลยก็ได้ถ้าบริษัทกำไรลดลงจนกลายเป็นขาดทุนไปเลย

ส่วนหุ้น a นั้นแม้ว่าจะไม่ใช่การลงทุนที่ดีที่สุด แต่อย่างไรก็ใช้เวลาคืนทุนประมาณ 6 ปี ก็ไม่ถือว่าเป็นการลงทุนที่แย่เท่าไหร่ ถ้าเปลี่ยนโจทย์ให้สามารถลงทุนได้ 2 ตัว หุ้น a ก็น่าจะอยู่ในตัวเลือกด้วยได้

แต่ปัญหาอยู่ที่หุ้น d นี่แหละครับ จะว่าน่าซื้อหรือว่าไม่น่าซื้อตอบยากเหลือเกิน เพราะกำไรมันเอาแน่เอานอนไม่ได้ เดี๋ยวขึ้นเดี๋ยวลง บางปีอาจจะขาดทุนมาก บางปีอาจจะพลิกมาเป็นกำไรมาก ในความเป็นจริงแล้วหุ้นที่อยู่ในตลาดมีหุ้นกลุ่มนี้อยู่ไม่น้อยเหมือนกัน

เพราะฉะนั้น ข้อแนะนำข้อแรก สำหรับการใช้วิธีวิเคราะหุ้นด้วย pe อย่างแรกคือ หลีกเลียงการใช้ pe กับหุ้นที่มี ธุรกิจ รายได้ หรือกำไรที่ผันผวน (จริงๆวิธีดัดแปลงนำไปใช้ก็พอมีอยู่ แต่ในเบื้องต้นยังไม่เอามาพูดดีกว่า เดี๋ยวจะพากันงงไปซะก่อน)

ตอนนี้เราพอจะเข้าใจแนวคิดคร่าวๆของการวัดมูลค่าหุ้นด้วย pe กันบ้างแล้ว ถ้าลองย้อนกลับไปอ่านที่ผมวิเคราะห์หุ้น ilink เอาไว้จะเห็นว่าผมกำหนด pe ที่เหมาะสมของหุ้น ilink เอาไว้ที่ 8 สมมติว่ากำไรที่จะเกิดในปี 49 นี้คิดเป็น e เท่ากับ 1.2 ต่อหุ้น ราคาเหมาะสมก็เอา 8 คูณกับ 1.2 ก็ได้ 9.6 บาท ดูแล้วง่ายเหลือเกิน แต่จริงๆแล้วกว่าที่จะกลายมาเป็น pe ที่ 8 กับ e (กำไรในอนาคต ณ สิ้นปี 49) ที่ 1.2 ก็มีที่มาที่จะเอามาคุยกันได้พอสมควร ติดตามตอนต่อไปครับ

####

การวัดราคาหุ้นด้วย P/E ratio 2

การใช้ pe ในการหาราคาเหมาะสมของหุ้น จะเห็นได้ว่า ตัวแปรที่มีความสำคัญมากๆคือ pe ที่เหมาะสม กับ e ที่จะเกิดขึ้นในอนาคต คราวนี้จะขอพูดเฉพาะ e ที่จะเกิดขึ้นในอนาคตกันก่อนนะครับ

e ในที่นี้คือกำไรต่อหุ้นที่จะเกิดขึ้น โดยปกติผม ถ้าอยู่ในช่วงต้นๆหรือกลางๆปี ผมก็จะคาดการณ์กำไรในอนาคตออกไปจนจบปี อย่างตอนนี้เดือน 8 เหลือเวลาอีก 4 เดือนที่บริษัทจะดำเนินงานจนครบปี ผมก็จะประมาณกำไรออกไปอีก 2 ไตรมาสก็จะได้เป็นกำไรของทั้งปี 49 ซึ่งจะประกาศผลออกมาในช่วงประมาณปลายเดือน กุมภาพันธ์ปี 50 เพราะฉะนั้น ราคาเป้าหมายของหุ้นที่คิดจาก e ตัวนี้จะเป็นเป้าหมายราคาในช่วง ปลายเดือน 2 ปีหน้า ด้วยเช่นเดียวกัน

เวลาส่วนใหญ่ในการวิเคราะห์หุ้นของผม คือการทำความเข้าใจกับธุรกิจให้เพียงพอที่จะสามารถประมาณกำไรให้ได้แม่นยำ ยิ่งแม่นเท่าไหร่โอกาสที่ผมจะถูกก็มีมากขึ้นเท่านั้น

ที่นี้คนส่วนใหญ่ก็คงจะงงว่ากำไรจะประมาณอย่างไร อันนี้ก็ขึ้นอยู่กับความเข้าใจในตัวธุรกิจของหุ้นนั้นๆด้วย เราสามารถของย้อนไปดูอดีตของบริษัทว่ารายได้มีแนวโน้มเป็นอย่างไร ต้นทุนผันผวนรึเปล่า .. โดยปกติผมมักจะชอบลงทุนในหุ้นที่ผลงานไม่ค่อยผันผวนอยู่แล้ว เพราะฉะนั้นการคาดการณ์อนาคตก็จะไม่ซับซ้อนมาก

สิ่งต่อมาที่ต้องดูคือ พยายามหาให้ได้ว่าบริษัทมีการตั้งเป้าการเติบโตอย่างไร ซึ่งหุ้นหลายตัวมักจะมีการให้สัมภาษณ์เกี่ยวกับแนวโน้มของธุรกิจอยู่เรื่อยๆ เราก็สามารถนำตัวเลขเหล่านี้มาประมาณรายได้คร่าวๆได้ แต่จะให้ดีควรจะดู Track ย้อนหลังไปด้วยว่าในอดีตที่ผู้บริหารมีการคาดการณ์อนาคต ผลลัพธ์ที่ออกมาใกล้เคียงความจริงเท่าไหร่ เพราะผู้บริหารมีหลายประเภท พวกหนึ่งก็มักจะมองโลกในแง่ดี คือประมาณเกินความจริง อีกพวกก็อาจจะ conservative หน่อย คือประมาณไว้ต่ำกว่าความเป็นจริง อีกพวกก็อาจจะประมาณได้ใกล้เคียงความจริง หรือกลุ่มสุดท้ายคือไม่ค่อยซื่อเท่าไหร่ ออกมาให้ข่าวเพื่อสร้างราคา โดยไม่ได้มีความสัมพันธ์กับความจริงเลย

เราจำเป็นต้องนำปัจจัยเหล่านี้มาคำนึงในการประมาณรายได้ด้วย แต่ถ้าเป็นผู้บริหารกลุ่มสุดท้ายที่เชื่อถือไม่ค่อยได้ หลีกให้ห่างเลยดีกว่า ไม่ต้องไปเสียเวลาประมาณเพราะยังไงก็คงเดาไม่ถูก (ถ้าความมั่นใจในการประมาณน้อย ควรจะประมาณรายได้ให้ต่ำไว้ก่อน เพื่อความปลอดภัย)

หลังจากประมาณรายได้แล้วต่อมาก็ประมาณกำไร โดยใช้ดูเอาจากอดีตว่ามีอัตราการทำกำไรเท่าไหร่ กำไรขั้นต้นเป็นอย่างไร ค่าใช้จ่ายขายและบริหารเป็นกี่ % ของรายได้ แล้วประมาณออกมาเป็นกำไร (ถ้าผู้บริหารมีการคาดการณ์อัตรากำไรขั้นต้นมาให้ด้วย ก็สามารถเอามาใช้ได้ แต่อย่าลึมนะว่าเป็นผู้บริหารประเภทไหน)

เรื่องที่ควรคำนึงถึงในขั้นตอนนี้คือ ต้นทุน (วัตถุดิบ ค่าแรง การลงทุนในสินทรพย์ถาวร ที่จะเกิดมาเป็นค่าเสื่อมราคา ฯลฯ) มีการเปลี่ยนแปลงอย่างมีนัยสำคัญรึเปล่า ถ้าต้นทุนเพิ่มสูงมาก ก็ควรประมาณอัตรากำไรขั้นต้นให้ลดลงมากหน่อย ค่าใช้จ่ายขายและบริหารปกติจะไม่ค่อยเปลี่ยนแปลงเร็วมาก โดยส่วนใหญ่แล้ว ถ้ารายได้เพิ่มขึ้น 10% ค่าขายและบริหารมักจะเพิ่มไม่ถึง 10% ถ้าไม่แน่ใจก็ประมาณให้ค่าใช้จ่ายสูงๆไว้ก่อนเป็นดี (อันนี้ขึ้นอยู่กับธุรกิจ ควรดูเปรียบเทียบจากงบการเงินในอดีตว่าค่าใช้จ่ายขายและบริหารมีการเปลี่ยนแปลงอย่างไรเทียบกับรายได้)

หลังจากประมาณกำไรได้แล้วก็หารด้วยจำนวนหุ้น กลายเป็น eps จนจบปี แล้วก็เอามาคูณ pe ที่เหมาะสมของหุ้นนั้นๆ ก็จะได้ราคาเป้าหมายออกมาได้ไม่ยาก …. อย่าลืมที่ในขั้นตอนการประมาณถ้ามีจุดไหนที่ไม่มั่นใจให้ประมาณโดยกดให้กำไรต่ำไว้เสมอ

และที่สำคัญห้ามหลอกตัวเอง อย่ามองโลกในแง่ดีจนเกินเหตุเพราะจะทำให้เราคำนวณราคาเป้าหมายได้สูง โอกาสขาดทุนจะเยอะ ในขณะที่มองโลกในแง่ร้ายเกินเหตุอย่างน้อยก็ไม่ทำให้เราขาดทุน แค่อาจจะทำให้เสียโอกาสในการซื้อหุ้นราคาถูกเท่านั้นเอง (ยังไงเสียดายน้ำลายหก ก็ยังดีกว่าเสียใจน้ำตาตกอยู่ดี)

สำหรับผม ถ้าจะประมาณกำไรได้แม่นๆนั้น ส่วนใหญ่จะต้องมีโอกาสได้คุยกับผู้บริหารด้วย เพราะทำให้เราเข้าใจธุรกิจเค้ามากขึ้น

โดยปกติผมชอบยิงคำถามเหล่านี้ เช่น ตั้งเป้ารายได้โตกี่ % อัตรากำไรขั้นต้นจะรักษาระดับเดิมไว้ได้มั๊ย มีปัจจัยอะไรที่น่าเป็นห่วงสำหรับธุรกิจมั๊ย ฯลฯ ก็จะทำให้เราได้ข้อมูลในการประมาณกำไรได้พมสมควร นอกจากนี้การพูดคุยยังทำให้เราพอจะมองออกได้ว่านิสัยของผู้บริหารเป็นอย่างไร ขี้โม้หรือเปล่า ซื่อสัตย์รึเปล่า หรือว่า มีฝีมือรึ้เปล่า โอกาสที่จะได้คุยกับผู้บริหารก็อาจจะน้อย แต่ก็ไม่ใช่ว่าจะไม่มีโอกาสเลย ไว้จะมาเล่าอีกที่ครับ วันนี้เท่านี้ก่อนละกัน

####

การวัดราคาหุ้นด้วย P/E ratio 3

ในการเลือกซื้อหุ้นเราต้องเทียบระหว่างราคาที่เราจะจ่ายกับคุณภาพของหุ้น ยิ่งหุ้นมีคุณภาพสูง pe ที่เหมาะสมของหุ้นนั้นๆก็ควรจะสูงไปด้วยการประเมินคุณภาพของหุ้น ผมมองว่าเป็นศิลปะ ไม่มีสูตรตายตัวในการคิดออกมาเป็นตัวเลข เพราะคุณภาพนั้นมันวัดออกมาเป็นตัวเลขได้ยาก ก็อาศัยใช้ประสบการณ์ฝึกดูไปเรื่อยๆก็พอจะได้ไอเดียว่าหุ้นประเภทไหนควรมี pe เท่าไหร่

โดยผมจะมี check list คร่าวๆในใจ เอาไว้ประเมินคุณภาพของหุ้นดังนี้

การเติบโตของรายได้ : แนวโน้มอุตสาหกรรม , ความสามารถของคู่แข่ง , ความสามารถในการเพิ่มยอดขายของบริษัท

ความสามารถในการควบคุมต้นทุน : อำนาจต่อรองเทียบกับ supplier , ความสามารถในการผลักภาระไปให้ลูกค้า

ความผันผวนของรายได้และกำไร : ยิ่งผันผวนมาก ผมมองว่าคุณภาพจะค่อนข้างต่ำ

ผู้บริหาร : ความซื่อสัตย์ , ความขยัน , ความเก่ง (ต้องระวังผู้บริหารที่ขี้โม้เก่งนิดนึง เพราะเราอาจจะคิดว่าฝีมือดีทั้งที่จริงๆแล้วอาจจะไม่ได้เรื่องเลยก็ได้)

โครงสร้างการเงินของบริษัท : หนี้สินเทียบกับส่วนทุน , หนี้สินเทียบกับกำไร , เงินสดที่เหลืออยู่หักด้วยหนี้สิน

ฯลฯ

จากปัจจัยต่างๆข้างต้นที่เป็นตัววัดคุณภาพ ลองพยายามประเมินออกมาให้ได้ว่าหุ้นที่เราวิเคราะห์นั้นอยู่ในกลุ่มไหน แล้วลองเอามาเทียบกับหุ้น 5 กลุ่มข้างล่างที่ผมเขียนเอาไว้

หุ้นที่มีคุณภาพแย่ (หุ้นเกรด F) กิจการที่ขาดทุน หนี้สินเยอะๆ หรือกำไรเอาแน่เอานอนไม่ได้ ปีนึงกำไร ปีนึงขาดทุน หรือพวกที่ผู้บริหารไว้ใจไม่ได้ พวกนี้ไม่ต้องประเมิน pe หรอกครับอย่าไปซื้อมันเลยดีกว่า

หุ้นที่มีคุณภาพกลางๆ (หุ้นเกรด C) หนี้สินกลางๆ รายได้และกำไรไม่ค่อยเติบโต หรือเติบโตช้าไม่เกิน 5% ต่อปี pe ควรจะอยู่แถวๆ 5-6

หุ้นคุณภาพดีพอใช้ (หุ้นเกรด B) หนี้ไม่มาก รายได้ไม่ผันผวนโตอย่างสม่ำเสมอ กำไรในอนาคตเติบโตระดับ 5-15% ต่อปี pe น่าจะประมาณ 6-9

หุ้นคุณภาพดี (เกรด A) หนี้น้อย หรือไม่มีเลย รายได้โตอย่างต่อเนื่อง กำไรในอนาคตคาดว่าจะโตในระดับ 15% ขึ้นไป pe เหมาะสมประมาณ 9-12

หุ้นสุดยอด (Super stock) หนี้น้อยหรือไม่มี รายได้มั่นคงมากและโตขึ้นอย่างสม่ำเสมอ กำไรโตขึ้นในระดับ 20-30% ผู้บริหารเก่ง ขยัน ซื่อสัตย์ แนวโน้มธุรกิจดี มีอำนาจในการต่อรองต่อ supplier สูง อยู่ในอุตสาหกรรมที่ไม่แข่งขันกันเรื่องราคาเป็นหลัก สามารถผลักภาระให้ลูกค้าได้ ฯลฯ พวกหุ้นชั้นยอดพวกนี้ pe ตั้งแต่ 12 ขึ้นไปจนถึง 20

ตัวเลขที่แสดงเป็นเพียงแค่ Guideline คร่าวๆเท่านั้นนะครับ อย่าไปคิดว่าเป็นสูตรตายตัวอะไร ที่แบ่งออกมาเป็นกลุ่มแบบนี้ผมว่าเข้าใจง่ายดี อ่าน Blog วันนี้แล้วจำเกรดของหุ้นไว้ด้วยก็ดีนะครับ เผื่อในอนาคตผมอาจจะยกเกรดเหล่านี้มาใช้ในสื่อสารให้เข้าใจได้ตรงกัน

ปล.ตามการประเมินมูลค่าหุ้นด้วย pe ก็ยังมีข้อจำกัด และข้อควรระวังหลายประการ ซึ่งจะเอามาพูดกันต่อในคราวหน้านะครับ

####

ข้อจำกัดของการใช้ pe

ที่บอกไปวันก่อนนะครับว่าการใช้ pe ประเมินราคาหุ้นยังมีข้อจำกัดอยู่บางกรณี ผมจะขอยกตัวอย่างให้ดูกันนะครับ

มีอยู่ช่วงนึงที่หุ้นกลุ่มเดือนเรือวิ่งขึ้นกันกระจาย ตอนนั้นเองผมก็เล่นไปกับเค้าด้วย แต่ตอนนั้นยอมรับครับว่าไม่ค่อยรู้เรื่องอะไรเท่าไหร่ อาศัยเล่นตามๆเค้าไป เห็นเค้าบอกว่าค่าระวางเรืออยู่ในช่วงขาขึ้น psl หุ้นเรือเทกอง วิ่งจากประมาณ 6 (ปรับการแตกหุ้นแล้ว) ไปถึง 50 กว่าบาท หุ้น tta วึ่งจาก 10 บาทไป 40 บาท ตอนนั้นผลประกอบการของกลุ่มเรือออกมาดีจนน่าใจหาย กำไรพุ่งพรวดเป็นประวัติการณ์ แต่แล้วเมื่อเวลาผ่านไปพักนึง ค่าระวางเรือเริ่มไหลจากจุดสูงสุดลงมาเรื่อยๆ ราคาของหุ้นเดินเรือก็ไหลลงตามเช่นเดียวกัน psl ไหลจาก 50 ลงมา เหลือ 30 กว่าๆ (ผมขายไปแถว 35-38 บาท) tta ก็ไหลลงมาเหลือ 20 กว่าๆ เพราะคนส่วนใหญ่มองว่าอนาคตของกลุ่มเดินเรือจะไม่หรูหราเหมือนงบที่ประกาศออกมาอีกแล้ว

เรื่องที่เกิดขึ้นกับกลุ่มเดินเรือข้างต้น ก็เป็นเรื่องปกติที่เกิดในตลาดหุ้นที่ธุรกิจก็มีขึ้นมีลง ราคาหุ้นก็มีขึ้นมีลง เป็นเรื่องปกติธรรมดาที่คนเล่นหุ้นอย่างเราต้องยอมรับกันแต่มีเรื่องที่น่าสังเกตอยู่อย่างหนึ่งก็คือ เราสามารถใช้ pe ในการวิเคราะห์หุ้นเรือได้รึเปล่า?

เนื่องจากค่าระวางเรือที่เพิ่มสูงขึ้นมากในช่วงนั้นทำให้ผลประกอบการที่ผ่านมาของกลุ่มเรือสูงมาก การใช้ pe ที่คำนวณจากผลประกอบการในอดีต (ที่เห็นตามหน้าหนังสือพิมพ์) จะทำให้หุ้นกลุ่มนี้มี pe ต่ำมากๆ บางตัวอาจจะมี pe เพียงแค่ 3-4 เท่านั้น แต่หุ้นเรือนี้ราคาถูกจริงรึเปล่า? ผมว่าเนื่องจากความเป็นวัฏจักรของธุรกิจเดินเรือที่จะมีช่วงที่ ค่าระวางเพิ่มขึ้นสูงจนกำไรดีมาก และช่วงที่ค่าระวางลดลงจนถึงกับทำให้บริษัทเหล่านี้ขาดทุนได้ง่ายๆ ถ้าค่าระวางเรือเป็นขาลง ผลกำไรของกลุ่มจะลดลง จนทำให้ e ที่ใช้คำนวณนั้นลดลง ถ้าหุ้นราคาไม่ลง pe ก็จะทำให้ pe นั้นเพิ่มขึ้นอย่างมากหุ้นก็จะมีถูกอีกต่อไป ใครซื้อเข้าไปตอน pe ต่ำๆก็อาจจะขาดทุนได้ง่ายๆเหมือนกัน

โดยสรุปแล้วจะเห็นว่าหุ้นที่เป็นวัฏจักรรายได้มีช่วงขาขึ้นและขาลง การใช้ pe ประเมินราคาไม่ใช่วิธีที่เหมาะสมนัก เพราะหุ้นที่ดูเหมือนราคาถูกอาจจะกลายที่ราคาแพงขึ้นมาได้ทันทีที่ผลกำไรของบริษัทลดลงตามวัฏจักร

ปล. ผมไม่ได้บอกว่าหุ้นเรือไม่ดีนะครับ เพราะที่ผ่านมาหุ้นก็วิ่งขึ้นลงตามดัชนีค่าระวางเรือที่ผันผวนมาตลอด การจะทำกำไรจากหุ้นเรือได้คงต้องเข้าใจธุรกิจนี้เป็นอย่างมากพอที่บอกได้ว่าค่าระวางเรือจะเป็นอย่างไหรในอนาคต (ซึงยากเอามากๆ) อย่าลืมนะครับ สำหรับหุ้นที่เป็นวัฏจักร (พวกเรือ เคมี ปิโตรเลียม ฯลฯ) อย่าเผลอไปใช้ pe ในการประเมินราคา ไม่งั้นเดี๋ยวจะหาว่าผมไม่เตือน

การวัดราคาหุ้นด้วย P/E ratio

Yoyo’s Value Investing Way

โดย สันติ สิงหวังชา

สรุปประเด็นบางประการในการอ่านงบการเงิน

สรุปประเด็นบางประการในการอ่านงบการเงินที่นักลงทุนสามารถใช้ช่วยตีความในกิจกรรมของธุรกิจ ซึ่งหากนำไปร่วมประเมินกับอัตราส่วนทางการเงินที่วิเคราะห์จะเห็นภาพที่ชัดเจนขึ้น

- การเปลี่ยนแปลงในสินทรัพย์หมุนเวียนและหนี้สินหมุนเวียน บ่งบอกถึงกิจกรรมดำเนินงานว่าเป็นอย่างไร การเพิ่มขึ้นส่วนมากจะชี้ถึงบริษัทในรอบบัญชีนั้นมีกิจกรรมการตลาด การผลิตมากขึ้นมักจะมีแนวโน้มว่าเน้นกลยุทธ์เชิงรุกมากขึ้น รอบบัญชีนั้นๆมักจะวุ่นวายกับ ปัญหาธุรกิจรายวันมักจะเป็นเรื่องซื้อๆ ขายๆ หรือการผลิตในโรงงาน หนี้ระยะสั้นที่เพิ่มขึ้นมากมักจะมีปัญหาการหมุนเวียนเงินสดในมือ บางธุรกิจอาจจะสะดุด บางธุรกิจเงินเข้าได้เดี๋ยวเดียวจ่ายออกอีกแล้ว เป็นต้น ซึ่งสังเกตได้จาก วงจรเงินสดยาวขึ้น Current ratio ลดลง กระแสเงินสดจากการดำเนินงานลดลงหรือ QE (คูณภาพกำไร) ลดลง เป็นต้น

- การเปลี่ยนแปลงในลูกหนี้การค้ามากบอกได้ว่าขายของเพิ่มมากขึ้นแน่ ซึ่งยังบอกได้อีกว่าทำตลาดมากขึ้นอาจขายมากและขยายเครดิตยาวขึ้นก็ได้ หรือขายแล้วเก็บเงินไม่ค่อยได้ก็ได้เช่นกัน แต่ต้องดูอัตราส่วนการเงินที่เกี่ยวข้องด้วย ส่วนถ้าลูกหนี้การค้าลดลงก็เป็นทั้งสัญญาณที่ดีและไม่ดีได้ เช่น เก็บเงินเร็วขึ้นหรือบางครั้งอาจตั้งสำรองหนี้สูญสูงขึ้นมากกว่าปกติ บางครั้งดูคู่กับการวิเคราะห์แนวโน้มก็ได้แล้วสามารถสรุปประเด็นบางอย่างได้เช่นกัน และถ้าเราไปอ่านหมายเหตุประกอบงบการเงินเพิ่มเติมพิจารณาที่ระยะเวลาค้างชำระหนี้ เราก็อาจจะพบอะไรในลูกหนี้ได้อีก

- การเปลี่ยนในสินค้าคงเหลือ ในส่วนนี้เกี่ยวข้องกับเรื่องการผลิตและซื้อวัตถุดิบหรือสินค้าเป็นหลัก สินค้าคงเหลือที่เพิ่มขึ้น ถ้าเพิ่มขึ้นสูงในส่วนวัตถุดิบ มองได้หลายมุมเข่น แนวโน้มราคาวัตถุดิบเพิ่มขึ้นสูงมาก หมายความว่าในงวดบัญชีหน้าต้นทุนขายจะสูงขึ้นหรืออาจหมายถึงวัตถุดิบถูกซื้อมาตุนไว้ เพราะมีคำสั่งล่วงหน้าในมือมาก? ของซื้อมาแล้วผลิตไม่ได้? สินค้าลดลง ถ้างานระหว่างทำเพิ่มขึ้นมากหรือสินค้าสำเร็จรูปเพิ่มขึ้นมาก สัญญาณเหล่านี้ล้วนสามารถบ่งบอกเหตุการณ์ในธุรกิจได้อย่างดี และเช่นเดียวกับการวิเคราะห์ลูกหนี้ต้องพิจารณาอัตราส่วนทางการเงินและพิจารณาหมายเหตุประกอบงบการเงินด้วย การดูควรประกอบกับ inventory turnover ratio จะได้ภาพที่ชัดขึ้น

- สินทรัพย์หมุนเวียนอื่นเพิ่มขึ้นมาก ต้องดูรายละเอียดในหมายเหตุประกอบฯ ถ้าไม่บอกไว้อาจบ่งชี้บางอย่างที่ซ่อนเร้นโดยปกติรายการนี้อาจดูจากสัดส่วนในอัตราร้อยละยอดรวม (Common Size) ซึ่งควรใกล้เคียงเดิม การเพิ่มมาก (สัดส่วน) ที่สูงผิดปกติ อาจบ่งบอกกิจกรรมที่ไม่ปกติของธุรกิจที่เกิดในงวดนั้นๆ

- เงินลงทุนเพิ่มขึ้น ในงบการเงินรวมส่วนนี้จะหมายถึงเงินลงทุนในกิจการอื่นที่มีสัดส่วนน้อยกว่า 50% ถ้าสูงกว่านี้จะต้องนำมาจัดทำงบการเงินรวมเพราะถือเป็นบริษัทย่อย แต่ถ้ายังสูงกว่า 20% เงินลงทุนต้องบันทึกด้วยวิธีส่วนได้เสีย (Equity Method) วิธีนี้ผลกำไรขาดทุนของบริษัทที่ไปลงทุนจะนำมารวมตามสัดส่วนที่ถือหุ้นถ้ามีการจ่ายปันผลเงินลงทุนนี้ก็จะลดลง อาจมองง่ายๆ ว่าเงินลงทุนที่ใช้วิธี Equity นี้จะขึ้นลงตามส่วนของผู้ถือหุ้นของบริษัทที่ลงทุนอยู่ ถ้ามูลค่ารวมต่ำกว่าทุนที่นำไปลงครั้งแรกแปลว่าบริษัทร่วมหรือย่อยเหล่านั้นขาดทุนซึ่งโดยปกติถ้าขาดทุนตลอดต่อเนื่อง อาจมีการใช้บริษัทย่อยเป็นตัวผ่องถ่ายกำไรหรือสินทรัพย์ก็ได้ เช่น มีค่าใช้จ่ายการบริหารสูงเกินจริง ขายสินค้าให้กับบริษัทที่กรรมการหรือผู้บริหารแอบไปถือหุ้นไว้ในราคาต่ำกว่าตลาดหรือซื้อวัตถุดิบจากบริษัทเหล่านั้นในราคาที่สูงเกิน บางครั้ง การเพิ่มขึ้นสูงมากในงบโดยเฉพาะเงินเข้าลงทุนครั้งแรกอาจตั้งซื้อจากผู้ถือหุ้นเดิมสูงเกินราคาปัจจัยพื้นฐาน ถ้าเป็นบริษัทจะเห็นได้จากการมีค่านิยมสูง ส่วนบริษัทร่วมจะไม่เห็น แต่สังเกตได้จากหมายเหตุประกอบงบการเงินที่เงินลงทุนตามสัดส่วนที่ลงทุน สูงกว่าทุนจดทะเบียนสูงมากกว่าที่ควรเป็น เป็นต้น แต่ถ้าจะพิจาณาในแง่ยุทธ์ศาสตร์เงินลงทุนที่เพิ่มขึ้นในบริษัทย่อยมักจะเกี่ยวข้องกับการกำหนดยุทธ์ศาสตร์โดยตรงในธุรกิจใหม่ที่สร้างโอกาสตลาดที่แตกต่างจากกลุ่มเป้าหมายตลาดเดิม (Existing Market) แต่ถ้าเพิ่มในบริษัทร่วมมักจะเป็นด้านการสร้างพันธมิตรธุรกิจหรือเครือข่าย (Network) การวิเคราะห์กรณีบริษัทร่วมดูส่วนแป่งกำไรเทียบกับเงินลงทุนร่วมว่าเป็นกี่ % นั่นคือผลตอบแทนในการลงทุนคร่าวๆ น้อยแสดงว่าการลงทุนไม่คุ้มเท่าไรทางการเงิน ส่วนบริษัทย่อยในงบรวมถูกรวมเข้าไว้แล้วเปรียบเหมือนแผนกหนึ่งการมองให้ดูภาพรวมร่วมไปกับบริษัท

-ที่ดินอาคารและอุปกรณ์ที่เพิ่มขึ้น โดยทั่วไปจะเป็นการลงทุนในลักษณะขยายกำลังการผลิต เช่นสร้างโรงงานใหม่ ซื้อเครื่องจักเพิ่มขึ้น มีธุรกิจจำนวนไม่มากนักที่ขายสินค้าที่แตกต่างจากเดิม ต้องผลิตสิ่งใหม่ที่ต่างจากเดิม 180 องศา เช่นจากธุรกิจเกษตรแปรูปเนื้อสัตว์ (ไก่) แช่แข็งส่งออก แล้วจะทำโทรคมนาคมจะรวมเอาธุรกิจมาไว้ในบริษัทเดิมทั้งหมด เพราะกระบวนการดำเนินงาน (operating supply chain) แตกต่างสิ้นเชิง กลุ่มเป้าหมายทางตลาดก็ต่างกัน แม้แต่ในธุรกิจโทรคมนาคม เดิมกิจการทำโทรศัพท์ระบบมือถือถ้าจะเพิ่มธุรกิจดาวเทียมก็จะแยกออกไปตั้งบริษัทใหม่ จะไม่มารวมกันโดยตรงแต่ใช้วิธีการควบคุมกิจการเหล่านี้ผ่าน Holding Company การสังเกตการเปลี่ยนแปลงตัวเลขในรายการนี้ เราก็จะพอคาดได้ว่าธุรกิจปัจจุบันบริษัทมองอนาคตอย่างไรบ้าง ถ้าเป็นกรณีที่มองภาพรามแล้วหลากหลายมาก เมื่ออ่านงบให้ดู งบแยกตามส่วนงานประกอบ ซึ่งจะแบ่งสินทรัพย์ หนี้สิน กำไร ไว้แยกชัดเจน แต่บ่งบอกภาพรวมๆ แต่เท่านี้เราก็พอใช้ดูว่าธุรกิจใดทำกำไรมากหรือน้อย ปีต่อๆไป ธุรกิจใดจะเพิ่มกำไรมากขึ้น บางบริษัทส่วนธุรกิจ A อาจมีอัตรากำไรสูงแต่สัดส่วนสินทรัพย์และกำไรน้อย แสดงว่าแม้จะเติบโตมากก็ไม่มีผลต่อกำไรโดยรวม เราจึงอาจเพียงแค่ติดตามห่างๆว่านโยบายการลงทุนและกลยุทธ์ในภาพรวมไปทิศทางธุรกิจ star นั้นไหม และต้องลงทุนเท่าไรกำไรถึงมีนัยต่อภาพรวมเป็นต้น

- ส่วนด้านหนี้สินที่เพิ่มหรือลด จะเกี่ยวข้องกับการตัดสินในการจัดหาเงินโดยตรง เราจะเรียนรู้การตัดสินใจด้านการเงินของผู้บริหารได้ดีว่ามีความรู้ความเข้าใจการเงินเป็นอย่างไร มีลักษณะเป็นผู้บริหารที่ชอบเสี่ยงมากหรือน้อย หนี้ระยะสั้นที่เพิ่มขึ้นเร็วอาจบอกเราได้อย่างเช่น กิจการนั้นมักเผชิญปัญหาทางการเงินระยะสั้นบ่อยและเป็นปัญหาเฉพาะหน้า แสดงว่าวางแผนการเงินยังไม่รัดกุมดีพอ หรืออาจมีเครดิตการเงินไม่ดีนักจึงมักกู้เงินได้แต่ระยะสั้น การจัดสรรสัดส่วนหนี้ระยะสั้นและระยะยาวบอกถึงวิธีการบริหารการเงินกับธุรกิจได้มาก และเกี่ยวข้องกับความเสี่ยงและความอยู่รอดของธุรกิจในระยะยาว สัดส่วนที่สำคัญคือ  D/E ratio

Credit:https://www.facebook.com/sanpong.limthamrongkul

การวิเคราะห์บริษัทโดยใช้งบการเงินเป็นตัวเริ่มต้นจะช่วยให้สามารถ focus ไปที่ละส่วน โดยไม่หลุดประเด็นสำคัญ (1) ลูกค้า-ลูกหนี้-ขาย

เมื่อเริ่มวิเคราะห์งบการเงินของบริษัทใดๆ หลักที่แนะนำคือ

1. ทำธุรกิจใดจริงๆ อย่าดูหมวดที่จัดจากตลาดหลักทรัพย์ เพราะอาจทำให้เรามองผิดพลาดได้ ตัวอย่าง เช่น หมวด Energy มีทั้ง BANPU PTT TOP AKR GONKUL SOLAR เป็นต้น ทั้งหกตัวที่เห็นแม้จะเกี่ยวพันกับพลังงานก็จริง แต่กระบวนการผลิต ขาย วิธีการดำเนินธุรกิจ การลงทุนในสินทรัพย์ต่างๆ  (Asset Allocations) ต่างกันโดยสิ้นเชิง ดังนั้น ค่า P/E  ก็ดี P/BV ก็ดี หรือการหามูลค่าแท้จริงด้วย DCF Model ก็ดี ใช้การเทียบเคียงระดับ (P/E P/BV) หรืออ้างอิงความเสี่ยงเพื่อกำหนด่าตัวคิดลด หรือเทียบเคียงหาตัว Multiplier ที่ใช้คูณ Terminal Value ใน DCF Model ไม่ได้เลย มันผิดหลักการทั้งหมด BANPU จริงๆ ทำเหมืองถ่านหิน PTT และ TOP ทำธุรกิจผลิตน้ำมัน PTT ถือหุ้นในกลุ่มกว้างกว่า TOP บริษัท PTT ดูจะมี Value chain ดูจะยาวกว่า ส่วน AKR GONKUL ผลิตอุปกรณ์ไฟฟ้าขาย SOLAR ดุให้ดี รับเหมาก่อสร่าง เพียงแต่ลูกค้าคือคนสร้างโรงงาน บ้านพลังงานแสงอาทิตย์ รายได้มาจากการรับก่อสร้างมากกว่าการขายไฟฟ้าจากแสงอาทิตย์ โครงสร้างงบดุลต่างกัน งบกำไรขาดทุนต่างกัน เอาไปเทียบกันไม่ได้เลย
2. เมื่อมองธุรกิจที่กระบวนการดำเนินธุรกิจชัดก็จะวิเคราะห์คาดการณ์ได้ถูกต้อง เพราะอะไร อย่าลืมครับว่า การบันทึกทางบัญชี ลงรายการตามลักษณะ Activities ที่เกิดเป็นหลัก ไม่ใช่ลงตามอย่างอื่น จัดรายการที่เกิดเป็น function เช่น ลูกหนี้ ขาย สินค้า เจ้าหนี้ เงินกู้ยืม เป็นต้น การเกิดรายการเหล่านี้ส่งผลต่อรูปแบบรายได้ ค่าใช้จ่าย และสุดท้ายก็คือกำไร ถ้าผลิตขาย สุดท้ายก็คือกำไรเพียงพอต่อการลงทุนในสินทรัพย์หรือไม่ ไม่ใช่ว่าทำอะไรอย่างเดียว อย่างคนที่มองเรื่องพลังงานทดแทน ควรมองให้ดีว่าธุรกิจนั้นผลิตพลังงานทดแทนขาย หรือรับจ่างสร้างโรงงานขาย เพราะผลิตพลังงานขายลงทุนสร้างครั้งเดียว เก็บกินกำไรได้นานหลายสิบปี แต่รับจ้างสร้างโรงงาน พอสร้างเสร็จรายได้ก็จบต้องหาลูกค้าใหม่ รายได้มาทีเยอะ แต่ไม่แน่นอน
3. ดังนั้น ควรตรวจเบื้องต้นด้วย common size ธุรกิจแต่ละลักษณะการดำเนินงาน จะมีโครงสร้างสินทรัพย์ต่างกัน โครงสร้างทุนต่างกันไป ไม่ใช่เพียงแต่ลักษณะธุรกิจเท่านั้น อัตราส่วนที่เน้นก็ต่างไป เราไม่ต้องวิเคราะห์ทุกอัตราส่วนเหมือนกัน ธุรกิจที่ต้องลงทุนในสินทรัพย์ PPE มาก ลูกหนี้สัดส่วนน้อย การวิเคราะห์ AT FAT ROA CFROA สำคัญกว่าการดู CR QR CC AR มาก บางครั้งไม่ต้องดูด้วยซ้ำ
   1. ตัวอย่างการวิเคราะห์ธุรกิจตามรายการในงบดุลหรืองบแสดงฐานะการเงิน เช่นรายการลูกหนี้การค้า ซึ่งก็คือความสัมพันธ์ของ ลูกค้า-ลูกหนี้-ขาย แค่ละกิจการ แต่ละประเภทมีผลต่อแนวโน้มระยะยาวของรูปแบบกำไร เงินสดที่ได้รับ ความเสี่ยงของธุรกิจ เช่น 

4.1.     อสังหาริมทรัพย์ ลูกค้าธุรกิจนี้ เกิดแล้วจบ ต้องนับหนึ่งใหม่ทุกปี มีรายได้ กำไร ไม่แน่นอน คาดการณ์ยาวๆได้ยาก อสังหาริมทรัพย์หาลูกค้าซื้อแล้วไม่กลับมาซื้อซ้ำ เพราะบ้าน คอนโด ไม่ใช่ของกิน ส่วนมากซื้อแล้วใช้ครั้งเดียว Growth จึงมาจากกำลังซื้อใหม่ ขึ้นกับเศรษฐกิจ ภาวการณ์ว่างงาน ภาระหนี้ครัวเรือน อัตราดอกเบี้ย NPL ในระบบ เพราะถ้าธนาคารเข้มงวดปล่อยกู้ ยอดขายก็ไม่เกิด ธุรกิจนี่ไม่มีลูกหนี้ ดูเหมือนขายสดแต่ไม่ใช่ ลูกค้ากู้มาซื้อบ้าน ธุรกิจกู้มาสร้างบ้าน รับกระเป๋าซ้าย จ่ายกระเป๋าขวา

4.2.     รับเหมาก่อสร้าง ลูกค้าก็เป็นลักษณะคล้ายกับอสังหาริมทรัพย์ เกิดครั้งเดียว จบโครงการก็เริ่มใหม่ ไม่ต่อเนื่องกับลูกค้าเดิม รายได้ก็รับรู้แบบวิธีประมาณการ ไม่ได้สัมพันธ์กับเงินสด คาดการณ์ยาก มองยาวๆ ผิดได้ง่าย กำไรวันนี้ไม่ได้ยืนยันวันหน้าว่าจะดี หรือวันนี้แย่ พรุ่งนี้อาจดีเลยก็ได้ แต่ก็คือของแค่พรุ่งนี้จบจากนี้จะมีโครงการใหม่ๆอย่างไรต้องลุ้น จึงเสี่ยงสุดๆ

4.3.     กลุ่มที่ให้บริการด้านสาธารณูปโภค เช่น ขายไฟฟ้า ขายน้ำ จะมีลูกค้าประจำ ดังนั้นรายได้ และกำไร จึงสามารถคาดการณ์ได้ค่อนข้างแม่นยำ รายได้ส่วนมากมีการผูกพันโดยสัญญา  ความแน่นอนของรายได้สูง กลุ่มพวกนี้จัดเป็น Defensive Stock รายได้จะไม่ผันผวนไม่โตหวือหวา เว้นแต่ขยายขนาดกำลังการผลิต คือลงทุนมากๆ มีสัญญาใหม่ๆ เพิ่มตามการลงทุน ลูกค้ามักเป็นรัฐวิสาหกิจ หรือภาคธุรกิจโรงงานต่างๆ ในนิคม จึงไม่ค่อยมีปัญหาหนี้เสียมากนัก

4.4.     กลุ่มให้บริการโทรคมนาคม โทรศัพท์ มีลูกค้าขาประจำที่เป็นโดยพฤติกรรม การคาดการณ์รายได้ กำไร จึงไม่ค่อยผิดพลาดมากนัก ความเสี่ยงธุรกิจจึงไม่ใช่ที่ลูกค้ามากนัก

4.5.     ธุรกิจทางการเงิน เช่น ธนาคาร, ปล่อยกู้-เช่าซื้อ กลุ่มนี้มีลูกหนี้ปล่อยกู้เป็นสินทรัพย์หลัก คุณภาพลูกหนี้จึงสำคัญที่สุด ต้องพิจารณาหนี้เสียที่อาจจะเกิดขึ้น ทำให้กำไรของธุรกิจไม่แน่นอน และมีความเสี่ยงสูงตามภาวะเศรษฐกิจ กลุ่มนี้ต้องดูว่า Loan Portfolio เป็นอย่างไร เช่าซื้อมีลูกค้ากลุ่มเดียวแบบเดียว จึงเสี่ยงมากกว่าธนาคาร เวลาพูดถึงความเสี่ยงหมายความว่า เมื่อกำไรพุ่งก็สูงมาก แต่เวลาตกก็ร่วงรุนแรง ดังนั้นหุ้นกลุ่มนี้หากจะลงทุนระยะยาว 5-10 ปี อย่าคาดการณ์ด้านดีอย่างเดียว ต้องมองกลางๆ มักตามภาวะเศรษฐกิจ ผันผวน

4.6.     ธุรกิจประกัน แยกได้คือ ประกันวินาศภัย และประกันชีวิต รายได้กลุ่มนี้ต่างกัน ถ้าวินาศภัย รายได้รับรู้จากลูกค้าที่มักจ่ายค่าประกันปีต่อปี ความมั่งคงรายได้จะขึ้นกับฐานลูกค้าประจำ เช่นกลุ่มธุรกิจในเครือข่าย ขยายตัวขึ้นลงตามภาวะเศรษฐกิจ แต่ส่วนมากจะเพิ่มขึ้น รายได้ ไม่ใช่กำไรนะครับ หากบริการดี ลูกค้ามีความพอใจและมั่นใจก็ซื้อซ้ำประจำต่อเนื่อง

4.7.     ส่วนประกันชีวิต ข้อดีคือลูกค้าเมื่อซื้อประกันชีวิตจะจ่ายต่อเนื่องไปหลายๆปีจนจบสัญญา ดังนั้นรายได้จะเกิดต่อเนื่อง คาดการณ์ไม่ค่อยยาก (ในแง่รายได้นะครับย้ำ)

4.8.     กลุ่มค้าปลีก รายได้และการขยายตัวมาจากการเปิดสาขาใหม่เพิ่มเติม รายได้แต่ละสาขาขึ้นกับภาวะเศรษฐกิจและอำนาจซื้อของครัวเรือน การคาดการณ์การขยายตัวของรายได้จึงต้องพิจารณาสองด้านคือ การขยายการลงทุนและอำนาจซื้อของประชากร อำนาจซื้อมากแต่ไม่ขยายสาขา รายได้ก็โตไม่เร็ว ขยายสาขาแต่อำนาจซื้อน้อยรายได้อาจโตแต่ความสามารถทำกำไรจากการลงทุนในสาขาลดลง

4.9.     โรงพยาบาล รายได้ค่อนข้างเติบโตแบบมั่นคง การก้าวกระโดมากๆ มักมาจากการ Takeover หรือซื้อกิจการโรงพยาบาลอื่น เพราะโดยธรรมชาติลูกค้าโรงพยาบาลไม่ชอบการเจ็บป่วย คงไม่มีใครอยากเข้าโรงพยาบาลซ้ำๆ ถี่ๆ สิ่งที่จะเปลี่ยนแนวโน้มจึงเป็นระยะยาวมากกว่าการเปลี่ยนทันทียกเว้นการซื้อกิจการโรงพยาบาลอื่น การคาดการณ์รายได้จากสินทรัพย์ปัจจุบันคือการเติบโตแบบค่อยเป็นค่อยไป มากกว่าการประมาณแบบก้าวกระโดด

4.10.    กลุ่มส่งออก การคาดการณ์กลุ่มนี้มีสองมิติหลักคือ อัตราแลกเปลี่ยนและภาวะเศรษฐกิจของประเทศคู่ค้า ค่าเงินบาทที่อ่อนเป็นผลดีต่อการส่งออก และการเติบโตเศรษฐกิจประเทศคู่ค้าด้วยแต่ก็ต้องระวังเรื่องการแข่งขันด้วย ดังนั้นการคาดการณ์รายได้จึงมีความเสี่ยงหลายมิติมาก ทั่งค่าเงิน ภาวะเศรษฐกิจนอกประเทศ และการข่างขันในตลาดโลก

การคาดการณ์รายได้ การวิเคราะห์ธุรกิจ เราก็เริ่มจากงบการเงินนี่แหละครับ ไม่รู้จะเริ่มอะไร ก็วิเคราะห์จากงบดุลหรืองบแสดงฐานะการเงิน นานเข้าก็จะเชี่ยวชาญมากขึ้น ด้านอื่นๆ ก็เช่นกัน สินค้าคงเหลือ เงินลงทุน ที่ดิน อาคารและอุปกรณ์ ไว้จะค่อยๆ นำมาดูทีละรายการในงบการเงินกันครับ    

Credit:https://www.facebook.com/sanpong.limthamrongkul

การวิเคราะห์บริษัทโดยใช้งบการเงินเป็นตัวเริ่มต้นจะช่วยให้สามารถ focus ไปที่ละส่วน โดยไม่หลุดประเด็นสำคัญ (2) สินค้าคงเหลือ-ต้นทุนขาย-การผลิต-suppliers

รายการหลักต่อมาในการวิเคราะห์งบและสามารถดูธุรกิจ ต่อจากลูกหนี้การค้า-ขาย-ลูกค้าคือ สินค้าคงเหลือ-ต้นทุนขาย-การผลิต-suppliers รายการเหล่านี้เชื่อมโยงกัน อาจมองไปถึงด้าน supply chain management ในด้านส่วนการจัดหาวัตถุดิบจนถึงการผลิตเพื่อได้มาซึ่งสินค้าเพื่อขาย

1. สินค้าคงเหลือในงบแสดงฐานะทางการเงินประกอบด้วย วัตถุดิบ งานระว่างทำ สินค้าสำเร็จรูป และวัสดุในโรงงาน ในธุรกิจที่ดำเนินลักษณะธุรกิจต่างกันจะมีสัดส่วนต่างกัน ผลิตสินค้าทุนที่ต่างกันก็ต่างกัน เช่นผลิตปูน เหล็ก หรือเม็ดพลาสติก ก็จะต่างกัน แต่ธุรกิจแบบเดียวกัน การมีสัดส่วนต่างกันจะบ่งบอกนัยได้มากในความแตกต่างจุดอ่อนจุดแข็งภายในกิจการ
2. ในธุรกิจอสังหาริมทรัพย์ จะเรียกในชื่อต่างออกไปจากธุรกิจผลิต จะใช้ว่าต้นทุนโครงการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์เพื่อขาย ถ้ามองในแง่มุมหนึ่งก็คือสินค้าคงเหลือ-งานระหว่าทำ บางบริษัทอาจเรียกว่า ที่ดิน งานระหว่างก่อสร้างและงานสาธารณูปโภค (สินค้าคงเหลือ) ในธุรกิจรับเหมาก่อสร้างจะเรียกว่า งานระหว่างก่อสร้างตามสัญญา
3. อย่างไรก็ตามในธุรกิจอสังหาริมทรัพย์หรือรับเหมาก่อสร้างในแนวทางการปฏิบัติทางบัญชีต่างออกไป แต่ในการอ่านงบดุล (งบแสดงฐานะทางการเงิน) เพื่อเข้าใจธุรกิจและการวิเคราะห์ควรต้องมองให้เข้าใจอย่าอิงชื่อนักเพราะจะเข้าใจธุรกิจผิดพลาด

    I.  ธุรกิจซื้อมาขายไป ค้าปลีก จะเป็นสินค้าพร้อมขาย นั่นคือสินค้าสำเร็จรูป การแสดงมูลค่าในงบการเงินในหลักของมาตรฐานการบัญชีต้องแสดงด้วยราคาทุนหรือมูลค่าที่จะได้รับ ง่ายๆ คือราคาตลาดนั่นเอง หากราตาตลาดต่ำกว่าทุน บริษัทต้องแสดงราคาที่ต่ำลง จะเกิดขาดทุนจากการลดลงของมูลค่าสินค้าคงเหลือ ในธุรกิจที่ขายสินค้าอุปโภคบริโภค เช่นค้าปลีก มักเกิดน้อย เพราะส่วนมากจะขายสินค้ามี margin แม้ไม่สูง มากแต่ก็เพียงพอต่อการปรับลดราคาลง สินค้าอุปโภคบริโภคนั้นการปรับราคาส่วนมากก็จะสัมพันธ์กับเงินเฟ้อซึ่งอัตราเงินเฟ้อต่อเดือนโดยปกติ จะราว 0.1-0.3% ต่อเดือน ในขณะที่ค้าปลีกจะขายสินค้าโดยเฉลี่ยราว 14-15% จึงแทบไม่มีผลกระทบ ในธุรกิจนี้เกิดขึ้นจะเป็นสินค่าเสื่อมสภาพส่วนใหญ่ แต่สินค้าเสื่อมสภาพ เสียหายมักจะส่งคืน supplier ได้จึงไม่ค่อยกระทบนัก หัวใจของธุรกิจกลุ่มนี้คือหารบริหารรอบการหมุนเวียนสินค้าให้เร็ว เพราะเงินหมุนเวียนจะจมในสินค้าเป็นหลัก การดูและการวิเคราะห์รอบการหมุนเวียนสินค้าคงเหลือจึงสำคัญ                                                    II. สินค้าซื้อมาขายไปอีกกลุ่มที่มีราคาผันผวน (ลดลงเร็ว) คือสินค้าไอมี เช่น มือถือ คอมพิวเตอร์ สินค้าเหล่านี้อัตรากำไรจะมากในช่วงออกแรกๆ และตกรุ่นเร็วมาก สินค้ามีราคาต่อหน่วยสูง จึงเป็นแหล่งจมเงินทุนสูง และเกิดขาดทุนจากการลดลงของมูลค่าได้ได้ง่ายแม้จะมี margin สูงแต่ราคาลดจะลงมากกว่าครึ่งเพราะรุ่นใหม่ที่ออกมาจะทำให้รุ่นเดิมราคาลงอย่างรวดเร็ว หุ้นกลุ่มนี้จึงต้องเน้นวิเคราะห์รอบการหมุนเวียนสินคงเหลือ ถ้ารอบยาวขึ้นแนวโน้มอัตรากำไรขั้นต้นจะลดลด

 III.  ธุรกิจผลิต สินค้าคงเหลือจะหมายถึง วัตถุดิบ งานระหว่างทำ และสำเร็จรูป เป็นตัวหลัก วัสดุจะไม่ใช่สาระสำคัญ

          i.  ผลิตขายเองให้ end-users อาหารสำเร็จรูป อาหารกระป๋อง สินค้าเฟอร์นิเจอร์ แฟชั่น สินค้าอุปโภคบริโภค ธุรกิจกลุ่มนี้มีอำนาจต่อรองน้อย พึ่งพาช่องทางจำหน่ายผ่านกลุ่มค้าปลีก Modern trade กลุ่มนี้จึงมีอำนาจต่อรองน้อย  หากราคาวัตถุดิบลดลง ผู้ซื้อ (ค้าปลีกmodern trade) มักกดดันราคาซื้อลดลง จึงยากที่กลุ่มนี้จะมีอัตรากำไรสูงๆได้ยาวนาน

         ii.  ผลิตขายให้ธุรกิจอื่น ( capital goods) เช่น ปูน เหล็ก กระดาษ บรรจุภัณฑ์ เม็ดพลาสติก ชิ้นส่วนอุปกรณ์ยานยนต์ ชิ้นส่วนอิเล็คโทรนิค เป็นต้น การผลิตในกลุ่มนี้เสี่ยงต่อการเกิดขาดทุนจากการลดลงของมูลค่าสินค้ามากที่สุด เพราะราคาวัตถุดิบอาจจะลดลงแม้จะทำให้ต้นทุนผลิตลดก็ตาม แต่หากราคาวัตถุดิบลดลง ผู้ซื้อก็จะต่อรองราคาซื้อลดลงเช่นกัน ส่วนมาก สินค้าในกลุ่มนี้จะจัดเป็น commodity product หรือบางอย่างก็เป็นสินค้าวัฏจักร(Cyclical Product) มักลงทุนในโรงงาน เครื่องจักรมาก ดังนั้นการผลิตจึงมากเพื่อให้เกิดการประหยัดต่อขนาด (Economy of scale) ผลกระทบต่อต้นทุนจึงมาจากสองทางคือวัตถุดิบถ้าปรับราคาสูงขึ้นต้นทุนสินค้าก็จะเพิ่มเร็ว กากราคาขายสินค่าขายปรับตัวช้ากว่าก็อาจเกิดการขาดทุนมูลค่าจากสินค้าสำเร็จรูปได้ ในทำนองตรงข้าม หากวัตถุดิบราคาลดลง ถ้าซื้อวัตถุดิบมาเก็บไว้มากก็อาจขาดทุนมาจากส่วนนี้ได้ และหากผลิตสินค้าสำเร็จรูปมาก ราคาขายก็อาจปรับลงทำให้ขาดทุนมูลค่าจากสินค้าสำเร็จรูปได้ ในขณะเดียวกันหากควบคุมต้นทุนค่าใช้จ่ายอื่นในการผลิตไม่ดีก็อาจทำให้ต้นทุนสินค้าผลิตเสร็จสูง หรือกรณีที่ลงทุนสูงใน PPE มีค่าเสื่อมมาก การผลิตเต็มกำลังการผลิตจึงจะมีต้นทุนต่ำ หากลดกำลังผลิตลงต้นทุนผลิตสูงขึ้น ขณะที่ demand ลดลง ขายลดลง ผลิตมากก็ขายไม่ได้ ลดผลิตต้นทันกลับสูงขึ้น ดังนั้นสินค้าที่มี fixed cost มาก จะเสียเปรียบ ยิ่งราคามีวัฏจักรยิ่งทำให้กำไรผันผวนมาก หุ้นกลุ่มนี้จึงขึ้นกับวงจรเศรษฐกิจสูง เมื่อเศรษฐกิจฟื้น ความต้องการสินค้าทุนจะมีความต้องการสูงขึ้น เมื่อ demand เพิ่มขึ้น ผลิตมากขึ้น ต้นทุนก็จะลดลง แม้วัตถุดิบอาจราคาสูงขึ้น แต่ขายก็ราคาเพิ่มขั้น ส่วนต่างของราคาขายกับต้นทุนผันแปรจากวัตถุดิบอาจไม่เพิ่มมากหรือแทบไม่เปลี่ยนแปลง แต่การผลิตเพิ่มทำให้ต้นทุนส่วนคงที่ต่อหน่วยลดลง ส่วนนี้เองที่ทำให้ margin เพิ่มขึ้น ดังนั้นกลุ่มนี้จึงขึ้นกับการฟื้นตัวของวงจรเศรษฐกิจ และราคาสินค้า

4.   การวิเคราะห์ธุรกิจแต่ละอย่างจึงต้องจึงต้องเข้าใจรูปแบบธุรกิจ และลักษณะภาพรวมของสินค้าคงเหลือ ก็จะเห็นภาพของอัตรากำไรขั้นต้นว่าจะเพิ่มลดอย่างไร และสอดคล้องกับวงจรที่ควรเป็นหรืไม่ ถ้าการเปลี่ยนแปลงไม่เป็นไปตามทิศทางที่ควรมักจะบอกว่าธุรกิจกำลังสูญเสียศักยภาพแข่งขันหรือกลับกัน อาจบอกว่าเกิดการได้เปรียบการแข่งขันขึ้นในธุรกิจที่ย่ำแย่อาจชี้ว่าสามารถฟื้นตัวหรือไม่

Credit:https://www.facebook.com/sanpong.limthamrongkul

การหามูลค่า DCF DDM EPV P/E PEG ARVและ P/BV

ทำความเข้าใจและความสัมพันธ์ของเครื่องมือการหามูลค่า DCF DDM EPV P/E PEG ARVและ P/BV
ทบทวนสั้นๆ เพราะเคยกล่าวไว้บ้างแล้ว ในการหามูลค่าหุ้นในทางทฤษฎีทางการเงินแบ่งได้สามกลุ่มคือ
1. Asset-Based Valuation เช่นการหามูลค่าด้วยวิธี ARV (Asset Reproductive Value) หรือบางคนอาจใช้วิธี Asset Appraisal Valuation (วิธีตีราคาประเมินมูลค่าสินทรัพย์) ก็ได้ อ้นนี่เรียกว่า Exit Value or Liquidation Value
2. Earning-Based Valuation วิธีนี้ราคาหุ้นที่ลงทุน จะสะท้อนถึงกระแสรายได้ (เงินสด) ที่จะได้รับในอนาคตโดยคิดลดด้วยผลตอบแทนที่คาดหวังซึ่งสะท้อนความเสี่ยงที่จะเกิดขั้น เช่น DCF DDM EPV เป็นต้น
3. Market Comparison Approach เช่น P/E P/BV เป็นต้น

หลายคนถามว่าวิธีใดดีที่สุด เดี๋ยวนี้ก็ทำกันเยอะมาก DCF ถ้าโดยแนวคิดแล้ว ดั้งเดิมทุกอย่างเริ่มมาจากหลักการของการคิดลดค่าเงิน หรือค่าเงินตามเวลา (Time Value of Money) ซึ่ง DCF นับว่าตรงที่สุด แต่ปัญหาคือยากที่สุด ผิดมากที่สุดในการประเมิน ไม่ใช่ผิดที่วิธี แต่ผิดที่ข้อสมมติฐานต่างๆที่ใช้ในการประมาณการเพื่อกำหนดตัวเลขในอนาคต อัตราการเติบโตยอดขาย บางคนใช้ไม่คงที่ตลอดการประมาณการ คำถามคือรู้ได้อย่างไรว่าอนาคตอีกหลายปี บางปีจะเพิ่มบางปีจะลดลง แทนที่จะคงที่ตลอด บางที่ (โบรคเกอร์) ทำประมาณการไปล่วงหน้า 10 ปี ขึ้นๆลงๆ รู้ได้ยังไง เพราะทำประมาณการรายปียังแทบไม่เคยถูกเลยนี่ตั้ง 10 ปี ผมว่ากำหนดคงที่ระยะยาวน่าจะดูสมเหตุสมผลกว่า รวมถึงเม็ดเงินลงทุนอีก (CAPEX) กับการเปลี่ยนแปลงในทุนหมุนเวียน (Change in Working Capital หรือ WC) ก็เพิ่มลดไม่สัมพันธ์กับรายได้ รายละเอียดมากครับ DCF ดีในหลักการ แต่ไม่เหมาะกับการประเมินมูลค่าของนักลงทุนทั่วๆไป

สำหรับ Warrant Buffett จะใช้ EPV (Earning Power Value) แล้วนำมาเทียบกับค่า ARV (Asset Reproductive Value) เพื่อดูว่าธุรกิจนั้นมี Competitiveness หรือไม่ ถ้ามียิ่งมากยิ่งดี (EPV > ARV) จากนั้นก็ซื้อในมูลค่าที่มี MOS (Margin on Safety) สัก 30-40% (ของ EPV) ถ้าดูให้ดีหมายความว่า Warrant Buffett น่าจะซื้อหุ้นในราคาไม่เกิน ARV แต่อาจจะเกินได้ถ้าธุรกิจนั้นมีความสามารถในการแข่งขันสูงมากๆ (EPV>ARV มากกว่า 50%)

แต่ในแง่พวกเราละ บางทีก็ไม่ได้รู้ด้านบัญชีและการเงินมากมายลึกซึ้ง แค่ใช้ P/E ได้ไหม ตอบเลยครับว่าได้ และ P/E นี้ก็คือ ตัวสะท้อนด้านหนึ่งของ DCF หรือ DDM แล้ว

มาดู DDM กับ DCF ว่าคือเรื่องเดียวกันอย่างไร
ตามสูตรเดิมของ DCF: P = CF1/(1+k) + CF2/(1+k)^2 + CF3/(1+k)^3 + CF4/(1+k)^4 + …..
เมื่อ CF คือกระแสเงินสดที่คาดว่าจะได้รับ ถ้าหามูลค่ากิจการ CF ก็จะเป็น FCF (Free Cash Flow) ส่วน k ก็จะ = WACC ถ้า FCF ของกิจการนั้นๆ ก็คือกระแสเงินสดที่มาจากการขายและท้ายสุดก็คือกำไรหากกิจการบริหารให้การเปลี่ยนแปลงใน WC เป็นศูนย์ นั่นคือไม่มีการเปลี่ยนแปลง (ยอดคงเหลือ เงินสดในมือ ลูกหนี้ สินค้า เจ้าหนี้ ค่าใช้จ่ายค้างจ่าย มียอดคงที่) คือขายและจ่ายเหลื่อมงวด แต่สุดท้ายคงที่ตลอด CF ก็จะคือกำไรนั่นเอง ถ้าจ่ายปันผลในอัตรา 100% แสดงว่า sustainable growth = 0 (g = ROE x (1-b) when b = payout ratio อัตราจ่ายปันผล)

P = D/k และจากสูตรนี้เอง หากจ่ายในอัตรา b จะทำให้เกิดการเติบโตขึ้นด้วยธุรกิจเองจากภายในที่ g เราก็จะได้ว่า P = D / (k-g) นั่นเอง ที่มาคนเคยอบรมกับผมแล้วคงจำได้ ถ้าลืมก็ลองทบทวนนะครับ

ถ้าดูจากที่มาที่ไปก็จะเห็นในเบื้องต้นว่า DCF Model = DDM นั่นเอง และมีข้อสมมติฐานว่า การเก็บเงินลูกหนี้ การบริหารระดับสินค้าคงเหลือ การจ่ายเจ้าหนี้ คงที่ไม่มีการเปลี่ยนแปลง โครงสร้างทุน (D/E) คงที่ตลอด ไม่มีการลงทุนใหม่ที่ต้องเพิ่มทุนหรือก่อหนี้เกิดระดับ D/E เดิม ขยายตัวไม่เกินกว่า อัตรา ROE x (1-b) = โดยสรุป DDM ก็คือรูปหนึ่งของ DCF นั่นเองโดยมีสมมติฐานดังที่กล่าว ซึ่งแนวคิด DDM นี้คือการหามูลค่าสินทรัพย์ปัจจุบัน (Existing Assets) ทำให้การใช้ Model นี้จึงมักได้ราคาต่ำ จำไว้ว่าราคา DDM นี้คือราคาสินทรัพย์ปัจจุบัน ไม่เกี่ยวกับ new project หรือ โครงการใหม่ต้องใช้ทุนสะสมเท่านั้นไม่ก่อระดับหนี้เพิ่ม

จาก P = D / (k-g) และจากสิ่งที่เรารู้คือ Dividend Yield (DY) = D/P 
หากดูจากสมการเราก็จะได้ว่า ค่า k – g ก็คือ DY ที่เหมาะสมนั่นเอง ดังนั้นบางที่เราประเมินราคาง่ายๆเบื้องต้นคือ หุ้นที่มี DY ต่ำๆ ก็บ่งชี้ว่าราคาแพง ซึ่งก็เป็นแนวทางหนึ่ง

ที่นี้เรามาดูต่อว่า P/E กับ DCF เชื่อมโยงกันอย่างไร
จากแนวคิดเดิม P = CF/WACC (กระแสเงินสดคงที่ตลอดอายุกิจการ) 
ถ้า CF = EPS และ WACC = k
P = EPS/k ซึ่งก็คล้ายกับ DDM ถ้า EPS มี growth (g) == > P = E / (k-g)
P/E = 1 / (k-g) นั่นเอง หุ้นที่มี P/E = 10 แสดงว่า k-g = 10%
สิ่งที่เราต้องตอบตัวเองคงมี 2 คำถามคือ หุ้นตัวนี้ควรได้ผลตอบแทนที่ครอบคลุมความเสี่ยงของธุรกิจกี่เปอร์เซ็นต์ และมีอัตราการเติบโตเฉลี่ยระยะยาวเท่าไร

เช่นหุ้นหนึ่ง P/E = 24 แต่มี DY = 4% จ่ายปันผลสูง อัตราจ่ายกว่า 90% แสดงว่า growth ภายใน (จากกำไรสะสมที่เก็บไว้) อาจไม่สูงนัก ยิ่ง ROE ต่ำแสดงว่า sustainable growth ต่ำ เมื่อกลับค่า P/E จะได้ k-g = 1/24 = 0.04166.. หรือราว 4.2% การที่ค่า g ต่ำมากๆ ค่าที่ได้ก็คือ k เราคิดว่าการถือหุ้นตัวนี้ในระยะยาวแล้วได้ผลตอบแทนเฉลี่ยราว 4% ไหม

เวลาพูดถึงผลตอบแทนระยะยาว หมายถึงถือนานๆ ได้แบบ Buffett หรือคุณหญิงเป็ดก็จะดี มากกว่า 10 ปี บางคนบอกว่า 6 เดือนก็ทนไม่ได้แล้ว แบบนี้คงไม่ใช่ VI ตามนิยามที่แท้จริง ผมว่าดูกราฟน่าจะเหมาะกว่าครับ

โดยสรุปแล้ว P/E ก็สามารถใช้ประเมินมูลค่าหุ้นได้ไม่ต่างจาก DCF เลย เพียงแต่ต้องเข้าใจ และเมื่อรู้แล้วการไปพยายามทำ DCF ก็กลายเป็นหลอกตัวเองเท่านั้น เพราะสุดท้าย DCF คือการ input ตัวเลขระหว่างทางให้ขึ้นๆ ลงๆ เพื่อให้ได้ค่าๆหนึ่ง แต่ DDM และ P/E มีสมมติฐานคืออัตราการเติบโตเฉลี่ยในระยะยาว โดยให้ประสิทธิภาพเท่ากับระดับความสามารถปัจจุบันที่ทำได้ ซึ่งวิธี EPV ก็ถือสมมติฐานนี้เช่นกัน การให้ค่า P/E สูงมากๆ กำลังให้ premium ที่ยังมองเห็นในปัจจุบัน ฝันล้วนๆ ซึ่งอาจเป็นจริงหรือไม่ก็ได้ทั้งนั้น เพราะเหตุนี้ถ้าเราศึกษาแนวคิดของนักลงทุนต่างๆ จึงมักให้ค่าความน่าเชื่อถือผู้บริหารสูง เพราะกำลังซื้อใจกันอยู่ที่เดียว นักลงทุนชั้นนำหรือกองทุนใหญ่ๆ จึงไม่ซื้อหุ้น P/E สูงๆ มีแต่รายย่อยๆเท่านั้นแหละที่เชื่อคนง่าย มองโลกสวยตลอด ยอมจ่าย premium แพงๆ

Credit:https://www.facebook.com/sanpong.limthamrongkul

อัตราส่วนทางการเงินสำหรับการวิเคราะห์งบกระแสเงินสด

อัตราส่วนทางการเงินสำหรับการวิเคราะห์งบกระแสเงินสด (ร่วมกับงบอื่นด้วย)

สรุปบางอัตราส่วนที่น่าสนใจที่ใช้ร่วมกับการวิเคราะห์อัตรส่วนการเงินอื่น ทำให้เห็นภาพกิจการได้ชัดเจนขึ้น ในที่นี้จะขอเสนอ 3 อัตราส่วนที่สำคัญคือ

1. อัตราส่วนคุณภาพกำไร Quality of Earning   

2. อัตราส่วนModified Interest Coverage Ratio

3. อัตราส่วน Modified Debt Principal Payback Period (Debt Coverage Ratio)

คุณภาพกำไร Quality of Earning   

                     Quality of Earning            =                    CFO    /   Net Income

                บางทีเรียกย่อๆ ว่า  QE เป็นคนละ QE กับที่รัฐบาลธนาคารกลางอเมริกาออกนะครับ อัตราส่วนนี้นำกำไรสุทธิมาหารด้วยเงินสดจากกิจกรรมดำเนินงานสุทธิ และต้องเป็นเงินสดจากกิจกรรมดำเนินงานที่หักการจ่ายดอกเบี้ยเงินสดแล้ว ดังนั้นเวลาดึงข้อมูลกระแสเงินสดจากกิจกรรมดำเนินงานสุทธิมาใช้ต้องตรวจสอบดูสักนิดว่าหักดอกเบี้ยจ่ายเงินสดหรือยัง ง่ายๆ คือดูที่กิจกรรมดำเนินงานว่ามีการหักดอกเบี้ยจ่ายเงินสดหรือไม่ ไม่ใช่รายการบวกลับดอกเบี้ยจ่ายเพราะนั้นเป็นการบวกรายการทางบัญชีกลับทั้งก้อนก่อนลบออกด้วยรายการเงินสดดอกเบี้ยจ่าย หรืออาจดูในกิจกรรมจัดหาเงินว่ามีลบด้วยรายจ่ายเงินสดดอกเบี้ย (ต้นทุนทางการเงิน) หรือไม่ ถ้ามีแสดงว่าเงินสดจากกิจกรรมดำเนินงานยังไม่ลบดอกเบี้ยจ่ายเงินสดออก  

ITD  หน่วยล้านบาท                                                     2555           2554

เงินสดสุทธิได้มาจาก (ใช้ไปใน) กิจกรรมดำเนินงาน          2,100.3        3,970.2

กระแสเงินสดจากกิจกรรมจัดหาเงิน                                                                                     

     จ่ายดอกเบี้ย                                                     (2,297.2)      (2,344.0)

CK หน่วยล้านบาท

เงินสดจาก (ใช้ไปใน) กิจกรรมดำเนินงาน                      (1,273.6)    (3,046.6)

   จ่ายดอกเบี้ย                                                       (1,391.2)    (1,080.7)

   จ่ายภาษีเงินได้                                                      (770.7)       (266.1)

เงินสดสุทธิจาก (ใช้ไปใน) กิจกรรมดำเนินงาน                (3,435.5)       (4,393.5)

CFO ของ ITD จะเท่ากับ (196.9) และ 1,626.2   สำหรับปี 2555 และ 2554 ตามลำดับที่จะนำมาใช้ในการคำนวนอัตรส่วนคุณภาพกำไร ส่วนCFOของ CK ใช้ได้เลย

เคยเขียนมาก่อนหน้าว่า เป้าหมายกิจการคือการสร้างมูลค่าเพิ่มให้กับกิจการ ไม่ใช่เพียงกำไรเท่านั้น ในเป้าหมาย Shareholders’ value creation กิจการต้องมุ่งทำให้สมดุลทั้งสามด้านคือ Make Profit, Generate Cash Flow และ Stay Solvency ซึ่งหลายกิจการมีกำไรสุทธิแต่กระแสเงินสดจากการดำเนินงานเป็นลบ กิจการเหล่านี้ถ้าสังเกตให้ดีกิจการที่มีกำไรแต่กระแสเงินสดดำนินงานเป็นลบ ล้วนแต่จะมีภาระหนี้เพิ่มขึ้น และมักหนีไม่พ้นต้องเพิ่มทุนเพื่อลดภาระหนี้ ในทางการเงินถือว่าไม่เป็นการเพิ่มทุนที่ดี เพราะการเพิ่มทุนควรสร้างผลกำไรจากการลงทุนที่ให้ ROE ที่สูงขึ้นจากโครงการใหม่ ไม่ใช่ผลตอบแทนจากการลดดอกเบี้ยเพราะเท่ากับได้ ROE จากทุนใหม่เพียงผลตอบแทนเงินกู้เท่านั้น เรื่องนี้ถ้าเข้าใจหลักการเรื่อง Capital Budgeting ใน Finance ก็จะเข้าใจไม่ยาก

กำไรที่แสดงในงบกำไรขาดทุนเป็นผลมาจากการรับรู้ด้วยหลักเกณฑ์ค้างรับหรือเกณฑ์สิทธิ (Accrual Basis) ซึ่งถือว่าถูกต้องในการวัดผลทางกิจกรรมทางเศรษฐกิจ แต่บางครั้งกำไรที่เห็นอาจจะไม่ได้สะท้อนถึงมูลค่าที่เป็นจริงได้ หากกำไรนั้นไม่สามารถเปลี่ยนกลับมาในรูปเงินสดที่แท้จริง เช่นเมื่อขายสินค้า 100 บาท ต้นทุนสินค้าที่ซื้อมาเท่ากับ 80 บาท ณ จุดที่ขายเวลานั้นกำไรเกิดขึ้นเท่ากับ 20 บาท ถ้ากิจการซื้อเงินสดขายเงินสด กิจการจะมีเงินสดเพิ่มขึ้นทันที 20 บาท แต่ถ้ากิจการขายโดยให้เครดิต 10 วัน ในทางบัญชีวันนั้น รับรู้กำไร 20 บาทแปลความว่า กิจกกรมที่ทำในวันนั้น ทำให้มูลค่ากิจการเพิ่มขึ้น 20 บาท มูลค่าหรือสินทรัพย์ที่เพิ่มนั้นคือประโยชน์เชิงเศรษฐกิจนั่นเองเพียงแต่ประโยชน์ดังกล่าวเป็นสิทธิเรียกร้องได้ไม่ได้อยู่ในรูปตัวเงินเท่านั้น หากรับรู้กำไรตามเกณฑ์เงินสด ผลงานจะไปเกิดขึ้นในอีก 10 วันหลังขาย กิจกรรมการขายได้จบสิ้นไปแล้ว เพียงแต่ในทางปฏิบัติเราซื้อขายทุกวัน จ่ายเงินเก็บเงินทุกวัน จึงทำให้ดูเหมือนมีเงินเข้าออกทุกวัน ความจริงเงินนั้นมาจากการขายก่อนหน้าไม่ใช่จากกิจกรรมปัจจุบัน ดังนั้นทุกครั้งที่การขายเกิดขึ้นแล้วเสร็จเครดิตการค้าที่เราให้ลูกหนี้ก็เหมือนกับการที่ลูกหนี้ได้เก็บกำไรกิจการไว้ช่วงหนึ่งนั่นเอง แต่มูลค่ากิจการวัดจากกระแสเงินสดที่เกิดจริง ดังที่กล่าวไว้ว่าการรับเงินทุกวันทำให้ดูเหมือนกับขายแล้วได้เงินสดมาทุกวัน ดังตัวอย่างขาย 100 บาท กำไร 20 บาท ถ้าเช่นนี้ทุกวัน 10 วันให้หลังกิจการจะมีกระแสเงินสดเพิ่มขึ้นวันละ 20 บาทต่อเนื่องตลอด มูลค่าของกิจการก็จะใช้กระแสเงินสดรับเข้าสุทธิวันละ 20 บาทเป็นตัวคำนวณมูลค่า ถ้าสมมติว่า การเก็บเงินมีปัญหาสะดุดบางช่วง กำไรจะยังคงเดิมอยู่แต่กระแสเงินสดจะเปลี่ยนไป เมื่อรูปแบบกระแสเงินสดเปลี่ยน ย่อมกระทบต่อมูลค่าธุรกิจ ในการวิเคราะห์งบการเงินกำไรที่เห็นกับกระแสเงินสดจากการดำเนินงานควรจะเปรียบเทียบกันได้ จากตัวอย่างง่ายๆ ที่ยกมากิจการมีกำไรวันละ 20 บาท เงินสดได้วันละ 20 บาท ถือได้ว่ากำไรที่เห็นมีคุณภาพกำไรทางบัญชีที่ผ่านมาเปลี่ยนเป็นเงินสดได้ตามปกติ โดยมีข้อสมมติว่าดำเนินกิจกรรมตามหลักการดำรงอยู่ต่อเนื่อง กำไรในอดีตคือเงินสดในวันนี้ และกำไรในวันนี้ก็จะเป็นเงินสดในวันหน้า ถ้าเงินสดได้รับน้อยกว่ากำไรที่เกิดขึ้น อาจจะกำลังสะท้อนปัญหาบางอย่างในกิจการที่บ่งชี้ถึงคุณภาพกำไรในอนาคตว่าจะมีปัญหาในการเปลี่ยนกำไรเป็นเงินสดสุทธิเข้ามาในกิจการ เช่น

บริษัทในกลุ่มวัสดุก่อสร้าง SCCC

หน่วยล้านบาท                                         2555         2554          2553

   จ่ายดอกเบี้ย                                        (205.4)     (187.4)       (188.9)

   จ่ายภาษีเงินได้                                 (1,088.6)   (1,444.2)     (1,118.8)

เงินสดสุทธิจากกิจกรรมดำเนินงาน        4,250.9   4,159.0      4,082.1  

กำไรสำหรับปี                                     3,637.3   3,291.4      2,696.3

QE                                                         1.17          1.26            1.51

บริษัทรับเหมาก่อสร้าง ITD

หน่วยล้านบาท                                             2555           2554        2553

เงินสดสุทธิได้มาจากกิจกรรมดำเนินงาน          2,100.3        3,970.2        748.7

กระแสเงินสดจากกิจกรรมจัดหาเงิน                                                                                     

     จ่ายดอกเบี้ย                                      (2,297.2)      (2,344.0)   (1,973.6)

เงินสดสุทธิจากกิจกรรมดำเนินงาน           (196.9)       1,626.2  (1,224.9) 

กำไรสำหรับปี                                            91.5      (1,642.1)     317.9

QE (Quality of Earning)                              (2.15)          (0.99)        (3.85)

อัตราส่วนที่ดีคือ > 1 ยิ่งสูงยิ่งดีและถ้ามีความผันผวนน้อยจะแสดงคุณภาพกำไรที่แปลงเป็นเงินสดเข้าบริษัทมาก ส่วนภ้าต่ำกว่า 1 บ่งชี้ถึงคุณภาพที่ต่ำ ยิ่งน้อยยิ่งไม่ดี ส่วนกรณที่ติดลบถือว่าคุณภาพยิ่งแย่มากวึ่งจะกระทบต่อการจ่ายปันผล เพราะQE ลบหมายถึง มีกระแสเงินสดแต่ไม่มีกำไร ก็จะจ่ายปันผลไม่ได้ (แม้จะมีกำไรสะสมก็จ่ายไม่ได้ถ้าวงดนั้นขาดทุน เพราะกฎหมายให้จ่ายปันผลได้เมื่อมีกำไรเท่านั้น) หากจะจ่ายได้ (รวมกำไรสะสมด้วย) ต้องรอในปีที่มีกำไรเท่านั้น ส่วนกรณีมีกำไรแต่เงินสดจากการดำเนินงานติดลบ แสดงว่าถ้าจะจ่ายก็ต้องกู้เงินมาจ่ายเท่านั้น (หรือขายสินทรัพย์เท่านั้น) ดังนั้นจึงไม่แปลกใจว่าทำไม ITD จึงมี D/E สูง และต้องมาเพิ่มทุน เพราะปีที่มีกำไรเงินสดจากการดำเนินงานกลับติดลบ และต้องมาจ่ายปันผล (ข้อมูลการจ่ายปันผลจะเหลื่อมปีกับปีที่แสดงกำไรเพราะการประกาศจ่ายเกิดในปีถัดไปหลังปิดบัญชีประจำปี)

SCC                                         2552                 2553                2554                 2555

ราคาล่าสุด(บาท)                           235                   234                     258                   420

อัตราส่วนเงินปันผลตอบแทน(%)      4.68                  4.7                     4.26                    3.1

DPS                                         11.00               11.00                   10.99                 13.02

ITD                                                                                                                                                          

ราคาล่าสุด(บาท)                           2.94                  4.64                  3.62                  4.2

ตอบแทน(%)                               N.A.                  N.A.                  1.38                  N.A.

DPS                                           0.0                     0.0                    0.0                  0.0

ข้อสังเกต อัตราส่วนคุณภาพกำไรคำนวณจากกระแสเงินสดจากกิจกรรมดำเนินงานหารด้วยกำไรสุทธิ คำถามที่อาจเกิดขึ้นกรณีที่ใช้งบการเงินรวมคือ กำไรสุทธิควรใช้กำไรสุทธิก่อนหรือหลังหักส่วนของผู้ถือหุ้นส่วนน้อยออก ถ้าพิจารณาจากสูตรและวัตถุประสงค์ของการสื่อความหมายของค่าที่ได้ที่จะใช้บอกถึงกำไรจากการดำเนินงานและเงินสดจากการดำเนินงาน กำไรสุทธิควรเป็นกำไรของส่วนเจ้าของทั้งหมดก่อนการแบ่งระหว่างผู้ถือหุ้นส่วนใหญ่และผู้ถือหุ้นส่วนน้อย เพราะกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่แสดงในงบกระแสเงินสดไม่ได้แสดงแยกออกว่าเป็นเงินสดของกลุ่มใดเท่าไร แม้ว่าการนำเสนอแบบทางออ้อมที่นิยมใช้จะเริ่มต้นด้วยกำไรสุทธิบรรทัดสุดท้ายในงบกำไรขาดทุนที่เป็นส่วนหลังจากหักส่วนของผู้ถือหุ้นส่วนน้อยออกแล้ว แต่การเปลี่ยนแปลงของผู้ถือหุ้นส่วนน้อยจะนำไปปรับปรุงในกิจกรรมการลงทุนเพื่อกระทบยอดเงินสดทั้งหมดโดยรวมให้ถูกต้อง ดังนั้นกระแสเงินสดจากกิจกรรมการดำเนินงานจึงเป็นกระแสเงินสดของบริษัทโดยรวมที่มาจากการดำเนินงานทั้งหมด กำไรที่จะนำมาเปรียบเทียบจึงควรเป็นกำไรก่อนหักส่วนของผู้ถือหุ้นส่วนน้อย

Modified Interest Coverage Ratio  (MICR) 

                 MICR   =         CFO before interest  / Cash of interest payment

• เนื่องจากปัญหาจากผลกระทบจากมาตรฐานการบัญชีเรื่องต้นทุนการกู้ยืมที่สามารถ บันทึกเป็นสินทรัพย์ได้ ในด้านการนำเสนองบการเงินถูกต้องแล้ว แต่เมื่อนำตัวเลขมาใช้ในการวิเคราะห์ทางการเงินจะไม่เหมาะสม เหตุผลหนึ่งคืองบการเงินจัดทำด้วยข้อสมติฐานของหลักเกณฑ์ค้างรับ (Accrual Basis) ส่วนแนวคิดทางการเงินยึด Cash Basis และ Time Value of Money ทำให้เกิดความแตกต่างในการรับรู้มูลค่า ณ ช่วงเวลาเดียวกันในขณะหนึ่งๆ
• บางครั้งการเปิดเผยข้อมูลถึงจำนวนดอกเบี้ยจ่ายทางบัญชีที่บันทึกเป็นต้นทุนสินทรัพย์อาจจะหาได้ยากสำหรับผู้ที่ไม่ใช่นักบัญชีที่จะหาเองจากการอ่านหมายเหตุประกอบงบหรือต้องคำนวณจากข้อมูลในงบกานเงินเอง  สำหรับกิจการในตลาดหลักทรัพย์ฯ นั้น ต้องจัดทำงบกระแสเงินสด นักวิเคราะห์สามารถใช้ข้อมูลจากงบกระแสเงินสดมาคำนวณโดยตรง ค่าอัตราส่วนที่ได้นี้หรือ MICR จะให้การวิเคราะห์ที่ดีกว่ามาก
• CFO before interest คือกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยเป็นตัวเงิน
• ดอกเบี้ยเป็นตัวเงินนี้ในงบกระแสเงินสด สังเกตว่าดอกเบี้ยจ่ายหักจาก CFO หรือไม่ให้ดูว่ารายการจ่ายต้นบันทึกการกู้ยืมในกิจกรรมจ้ดหาเงินหรือไม่ ถ้าไม่แสดงว่าหักใน CFO ให้นำรายการจ่ายดอกเบี้ย(ต้นทุนการ้งิน)เป็นเงินสด บวกกลับในกระแสเงินสดจากการดำเนินงานสุทธิ ก็จะได้ CFO before interest 
• ส่วนตัวหารก็ใช้ค่าดอกเบี้ยจ่ายที่จ่ายเป็นเงินสดมาหาร
• ค่า MICR ที่ดีควรมากกว่า 1 ยิ่งมากยิ่งดี
• ค่า ICR และ MICR เป็นอัตราส่วนหนึ่งในการประเมิน Credit Rating

 SIRI

                                            2554          2553

ICR (EBT/I)                             13.6            11.6

 MICR   ((CFO +I)/I)                 (3.3)           (5.3)

EBIT                                   3,017         2,846

ต้นทุนทางการเงิน                        222            245

กำไรสำหรับปี                       2,016         1,898

CFOก่อนหักดอกเบี้ย                (2,966)        (2,844)  

จ่ายต้นทุนทางการเงิน                 (886)          (540)

CFO adj.                            (3,852)     (3,384)

ต้นทุนทางการเงิน (P/L)             (222)       (245)                                                      

จ่ายต้นทุนทางการเงิน (CF)        (886)        (540)

INT(PL) : INT(PCF)            0.25        0.45

Modified Debt Principal Payback Period

     Modified Debt Principal Payback Period   = Long-term Debts or Total Debts / CFO

• Debt ในที่นี้คือหนี้ที่มีภาระดอกเบี้ย เช่นเงินกู้จากสถาบันการเงิน หุ้นกู้ หนี้สินจากสัญญาเช่าซื้อทางการเงิน ไม่นับรวมหนี้จากหนี้สินภาษีเงินได้รอตัดบัญชี หนี้สินจากภาระผูกพันของผลประโยชน์พนักงาน ประมาณการหนี้สินต่างๆ  หนี้สินที่เป็นประเภท non-interest barrier liabilities ปกติจะใช้หนี้ระยาวเท่านั้น แต่ในบางกิจการมีการก่อหนี้ระยะสั้นสูง ดังนั้น หนี้ระยะยาวที่มีภาระดอกเบี้ยแล้วจะบวกรวมหนี้ที่มีภาระดอกเบี้ยระยะสั้นด้วย เพราะรายการระยะยะสั้นที่แสดงในหนี้สินหมุนเวียนในความจริงก็คือส่วนหนึ่งของหนี้ระยาวที่เพียงแต่แยกเอาส่วนที่ครบถึงกำหนดชำระภายในหนึ่งปีแสดงแยยกออกมา
• อัตราส่วนนี้จะบอกให้ทราบว่าหนี้สินระยะยาวมีอยู่กี่เท่าเมื่อเปรียบเทียบกับกระแสเงินสดที่ได้จากการดำเนินงานสุทธิ หรืออาจมองอย่างง่ายๆ ก็คือ ถ้าบริษัทนำเงินสดจากการดำเนินงาน (หลังหักรายจ่ายต่างๆ รวมทั้งดอกเบี้ย) แล้วมาจ่ายเงินต้น ถ้าบริษัทสามารถได้เงินสดสุทธิจากการดำเนินงานจำนวนดังกล่าวคงที่ จะใช้ระยะเวลากี่งวดจึงจะจ่ายเงินต้นได้หมด
• ค่าที่คำนวณได้จะบอกนัยว่าระยะเวลาของหนี้ระยะยาวที่เหลืออยู่โดยเฉลี่ยกับระยะเวลาที่จะจ่ายหนี้หมดถ้าระยะเวลาเฉลี่ยของหนี้ระยะยาวมากว่าค่าที่คำนวณได้ตามสูตร หมายความว่า เมื่อถึงระยะเวลาครบกำหนดอายุเงินกู้บริษัทจะยังมีหนี้เหลืออยู่ที่ต้องชำระ สิ่งที่ทำได้คือ การ refinance หรือก่อหนี้ก้อนใหม่ หรืออาจต้องหาเงินมาชำระโดยการเพิ่มทุน

 SIRI                                                                                                            2554                2553

 Modified payback period (years)                                                                    (4.7)                            (4.3)

                                                                                                              unadequacy        unadequacy

เงินกู้ยืมระยะสั้นจากสถาบันการเงิน                                                               1,247                              215

เงินกู้ยืมระยะยาวที่ถึงกำหนดชำระภายในหนึ่งปี                                                6,448                           4,992

หุ้นกู้ระยะยาวที่ถึงกำหนดชำระภายในหนึ่งปี                                                      998                                   -

เงินกู้ยืมระยะยาว                                                                                     4,302                           5,496

CFO                                                                                                   (2,966.24)                    (2,844.09)

จ่ายต้นทุนทางการเงิน                                                                              (886)                           (540)

CFO adj.                                                                                            (3,852)                   (3,384)

D/E                                                                                                      2.2                           2.3                         

สำหรับ แสนสิริมีค่าติดลบ แสดงการไม่มีเงินสดสุทธิจากกาดำเนินงานที่เพียงพอในการชำระหนี้ในตัวเอง การดำรงอยู่ปัจจุบันคือการหมุนเงินในกิจการ ไม่ต่างจากคนที่ถือบัตรเครดิต 10 ใบ เบิกเงินสดบัตรนั้นมาใส่บัตรนี้สิ้นเดือนเงินเดือนออก ก็เอาเงินเดือนใส่บัตรใบหนึ่งให้มีเครดิตไลน์เหลือเพื่อเบิกจ่ายหมุเวียน ในภาวะเศรษฐกิจปกติจะเหมือนไม่มีอะไร ความเสี่ยงอยู่ที่หาดเกิดการสะดุดตัวของเศรษฐกิจมากๆ สามารถเกิดวิกฤตได้ โครงสร้างแบบนี้เหมือนกบบริษัทหลายๆที่ซึ่งเกิดปัญหาในช่วงวิกฤตปี 40 ไม่ใช่เพียงแสนสืริเท่านั้น เกือบทุกตัวในกลุ่มอสังหาริมทรัพย์ก็มีภาพแบบเดียวกัน ตราบใดยังไม่เกิดวิกฤตเศรษฐกิจหุ้นเหล่านี้ก็จะไปได้ แต่ถ้าสะดุดเมื่อไร โบกมือลาก่อนได้เลย

Credit:https://www.facebook.com/notes/10202590070651411/