สนุกกับส่วนของทุน ลดทุน,เพิ่มทุน,ซื้อหุ้นคืน,จ่ายหุ้นปันผล

ความรู้ทางการเงิน การลงทุน และการบัญชี โดย อ.สรรพงศ์ ลิมป์ธำรงกุล [1] [2] เขียนเรื่องการลดทุน,เพิ่มทุน,ซื้อหุ้นคืน,จ่ายหุ้นปันผล ได้เยี่ยมมากพร้อมทั้งผลกระทบที่มีต่อมูลค่าหุ้น

ในด้านการวิเคราะห์กี่ยวกับส่วนของผู้ถือหุ้น มีธุรกรรมเกิดได้หลากหลายรูปแบบ แต่ที่พบในงบการเงินมีธุรกรรมหลักๆ ที่เห็นกันมาก และควรเข้าใจผลกระทบทางด้านการเงินของธุรกิจ ไม่ใช่เพียงผลด้านที่มีต่อผู้ถือหุ้นเท่านั้น เพื่อให้มองภาพเหล่านี้ นักลงทุนควรตั้งต้นจากสมการบัญชีเป็นหลัก จะเห็นภาพและเข้าใจผลกระทบที่เกิดได้ดีกว่า เข้าใจว่าวิธีการทางบัญชีไปมาอย่างไร 

กปป.สินทรัพย์ = กปป. หนี้สิน + กปป ทุน 

1 การลดทุนโดยการตัดขาดทุนสะสมกับหุ้นทุน 

ส่วนผู้ถือหุ้นรวมไม่กระทบ เพราะขาดทุนสะสมก็นำมาหักลดส่วนผู้ถือหุ้นอยู่แล้ว ข้อเสียคือ หุ้นเราหายไปแน่นอน ข้อดีคือ ถ้าปีหน้ามีกำไรจะจ่ายปันผลได้ เพราะถ้ามีขาดทุนสะสมอยู่ต้องเอากำไรไปล้างให้หมดก่อน จึงจ่ายปันผลได้ หลายบริษัทที่ลดทุนเพราะเมื่อปรับโครงสร้างหนี้ นักลงทุนใหม่จะมาเขาไม่มาแบกขาดทุนสะสมหลายๆปีหรอก เขาเข้ามาแล้วถ้ามีกำไร เขาต้องได้ผลอบแทนคืน 

• กปป.สินทรัพย์ = 0 ไม่ต้องจ่ายเงินสดหรือได้รับเงินสด หรือการแลกเปลี่ยนสินทรัพย์ใดๆ
• กปป.หนี้สิน = 0 ไม่มีการจ่ายชำระหนี้สินใดๆ หรือเพิ่ม/ลดหนี้สิน
• กปป ทุน = 0 ส่วนของหุ้นทุนลดลง เท่ากับส่วนของขาดทุนสะสมที่ลดลงในจำนวนเท่าๆกัน

ดังนั้จากสมการบัญชีจึงสรุปได้ว่า ไม่เกิดการเปลี่ยนแปลงในมูลค่าอย่างใดในงบการแสดงฐานะการเงิน เพียงแต่ผลภายในส่วนของทุนเท่านั้น ดังนั้น BV เท่าดิมแต่ทุนลดลงเท่ากับขาดทุนที่ลดลง นั่นคือหุ้นหายไป ข้อดีอย่างที่กล่าวคือจ่ายปันผลได้เร็วขึ้น การจ่ายปันผล ในทางกฎหมาย จ่ายได้เมื่อ 

1. ปีนั้นต้องมีกำไร 
2. บริษัทต้องมีกำไรสะสม และทุกครั้งที่จ่ายปันผลต้องตั้งสำรองรองอย่างน้อย 5% จนกว่าสำรองตามกฎหมายและส่วนเกินทุน(ถ้ามี) รวมกันมากกว่า 10% ของทุนจดทะเบียนก็ให้หยุดสำรองได้หรือไม่ต้องสำรองต่อได้ ส่วนมากบริษัทท่มีปัญหาขาดทุนสะสมมาก จะตัดลดส่วนเกินทุนก่อน แล้วจึงมาลดหุ้นทุนเป็นลำดับต่อไป

2 การเพิ่มทุน 

บริษัทได้เม็ดเงินเข้าบริษัท แต่ก็จะเกิด dilution effect คือ กำไรต่อหุ้นจะปรับลดลงเพราะจำนวนหุ้นเพิ่มขึ้น (อ่านกำไรต่อหุ้นพื้นฐานและกำไรต่อหุ้นปรับลดประกอบด้วยก็จะดีครับ) ถ้าบริษัททำกำไรเพิ่มได้มากพอกับหุ้นที่เพิ่มก็จะไม่เกิด dilute มาก ดังนั้นถ้ารักษา ROE ได้ก็ไม่กระทบ ดังนั้นถ้าบริษัทประกาศเพิ่มทุน ไม่ว่า PO (public offering ขายให้คนทั่วไป แต่ไม่ใช่การขายครั้งแรก-IPO) PP (private placement-ขายนักลงทุนอื่นแบบเฉพาะเจาะจง) หรือ ขึ้น XR ขายกับผูถือหุ้นเดิม หลักวิเคราะห์ ได้เงินรวมไปเท่าไร กี่พันล้านบาท เอาไปใช้ทำอะไร ลงทุนขยายงานอะไร กำไรที่ได้เพิ่มขึ้นเป็นเท่าไรกับเงินที่เอาไป ใช้หลักคล้ายๆกับเรื่องตัดสินใจ capital expenditure ถ้า return on investment > ROE อันนี้ดี

ในด้านบัญชี งบการเงิน ณ วันที่เพิ่มทุนเป็นดังนี้

• กปป.สินทรัพย์ = x ได้เงินสดเพิ่มขึ้นเท่าเม็ดเงินที่เพิ่มทุน เช่น เพิ่มทุน 1,000 ล้านหุ้น ราคาหุ้นละ 3 บาท รวมได้เงินมา 3,000 ล้านบาท
• กปป.หนี้สิน = 0 ไม่มีการจ่ายชำระหนี้สินใดๆ หรือเพิ่ม/ลดหนี้สิน
• กปป ทุน = x ส่วนของหุ้นทุนเพิ่มขึ้น โดยส่วนที่เพิ่มจะเพิ่มในสองส่วนคือ ทุนที่เรียกชำระแล้ว ส่วนนี่จะเพิ่มเท่ากับเม็ดหุ้นคูณกับราคาพาร์ และส่วนที่เหลือ (3,000-หุ้นทุนที่เพิ่มตามราคาพาร์) จะเพิ่มในส่วนเกินมูลค่าหุ้น สมมติราคารพาร์เท่ากับ 1 บาทต่อหุ้น กปป ทุน = 1,000 + 2,000 
• กปป.สินทรัพย์ = กปป. หนี้สิน + กปป ทุน 3,000 = 0 + 1,000 +2,000 

แต่หลังจากนั้นเมื่อมีกำไร ตัวหารกำไรคือจำนวนหุ้นจะเพิ่มขึ้นดังนั้นกำไรที่เพิ่มขึ้นไม่ใช่เพิ่มเท่าส่วนหุ้นที่เพิ่ม แต่เพื่มควรไม่น้อนกว่า % ของจำนวนหุ้นที่เพิ่ม จึงไม่เกิด dilution ของกำไรต่อหุ้น เช่นดังตัวอย่างเดิม ก่อนเพิ่มทุนมีหุ้นอยู่แล้ว 2,000 ล้านหุ้น ปีที่แล้วมีกำไร 3,600 ล้านบาท สมมติเพิ่มทุนต้นปีพอดี ปีถัดมาจะต้องใช้จำนวนหุ้น (2,000+1,000) หารกำไร ปีที่แล้ว EPS = 3,600/2,000 = 1.80 บาท จำวนหุ้นเพิ่มขึ้น 1,000 ล้านหุ้น เกิด dilution หรือ dilutive effect = 1,000/(2,000+1000) = 1/3 ถ้ากำไรเท่าเดิม EPS จะลดลงเหลือ 1.20 บาท แต่ถ้าจะให้มี EPS เท่าเดิม ต้องมีกำไรเท่ากับ 3,600 / (1-1/3) = 3,600*3/2 = 5,400 EPS จึงจะได้ 5,400/3,000 = 1.80 เท่าเดิม สามารถสรุปเป็นสูตรได้ดังนี้

Dilutive effect (Dilution) = จำนวนหุ้นใหม่ (x) / (จำนวนหุ้นเดิม y + จำนวนหุ้นใหม่ x ) = x /(y+x)

อัตราเพิ่มของกำไรที่จะไม่เกิด dilution = 1/(1-%dilute)

ตย. บริษัทประกาศเพิ่มทุน 5:3 ผู้ถือหุ้นเดิม 5 หุ้นจะสามารถซื้อหุ้นใหม่ได้ 3 หุ้นที่ราคาพาร์ 10 บาท

Dilutive effect (Dilution) = 3/(5=3) = 2/8 = 37.5%

ปีหน้าบริษัทต้องมีกำไรเพิ่ม = 1 /(1-37.5%) = 1/(1-.375) = 1/0.625 = 1.6 หรือเพิ่มขึ้น 60% ก็จะไม่เกิด dilution

ถ้าบริษัทมีกำไร 6,510 ลบ. EPS = 1.24 (หุ้นเดิม 5,250 ล.หุ้น)

ปีหน้าต้องมีกำไร 6,510 x 1.6 = 10,416 ลบ. (หุ้นใหม่หลังเพิ่มทุน 8,400 ล.หุ้น) EPS (fully diluted) จึงได้ 1.24

หมายความว่าถ้าเดิมราคาหุ้นอยู่ที่ 20 บาท P/E = 16.13

หากราคาจะกลับมาที่เดิม 20 บาท ระดับ P/E เดิมที่ 16.13 ต้องมีกำไรเพิ่ม 60%

แต่เนื่องจาก การเพิ่มทุนมักเป็นการให้สิทธิผู้ถือหุ้นเดิม (XR Right Issue) ดังนั้นต้นทุนเฉลี่ยราคา trade ในกระดานจะปรับไปด้วย จากตัวอย่างเดิม ประกาศเพิ่มทุน 5:3 ผู้ถือหุ้นเดิม 5 หุ้นจะสามารถซื้อหุ้นใหม่ได้ 3 หุ้นที่ราคาพาร์ 10 บาท

• ราคาหุ้นใหม่ = (หุ้นเดิม x ราคาเดิมก่อนเพิ่มทุน + หุ้นใหม่ X ราคาเพิ่มทุน) / (หุ้นเดิม +หุ้นใหม่) 
• = (5x20+ 3x10) / (5+3) = 16.25

เท่ากับ P/E ใหม่เป็น 16.25/1.24 = 13.10 ดูคล้ายกับ P/E ลดลง ซึ่งไม่ใช่เราต้องคำนวณใหม่ ใช้หุ้นรวมใหม่จาก 5,250 ล.หุ้น เป็น 8,400 ล.หุ้น จะได้ EPS (fully dilute) เป็น 0.775 บาท P/E ใหม่หลังเพิ่มทุนจะเท่ากับ 16.25/0.775 = 20.96 เพิ่มขึ้นจากเดิมที่ P/E = 16.13 หากตลาดเป็น EMH (Efficiency Market Hypothesis) แล้ว

ถ้าปีหน้ากำไรเพิ่ม 30.3% EPS (fully dilute) เป็น 1.007 ราคาหุ้นจะกลับมาที่ P/E = 16.13 ที่ราคา 16.25 และถ้าจะกลับไปที่ 20 บาทใหม่ที่ P/E = 16.13 ต้องมี EPS ที่ 1.24 กำไรยังคงต้องเพิ่มขึ้น 60% เช่นเดิม

จะเห็นว่าการเพิ่มทุนนั้นหากเราเป็นผู้ถือหุ้นเดิมควรต้องใช้สิทธิเพิ่มทุนเท่านั้นจึงกดดันน้อยกว่า หากจะซื้อหุ้นโดยไม่อยากเพิ่มทุนควรต้องรอ เพราะอัตราส่วนหุ้นเดิม : หุ้นใหม่และราคาเพิ่มทุน มีผลต่อ การปรับลดราคาต้นทุนในกระดานและอัตรากำไรที่ต้องเพิ่มขึ้น เพราะกำไรต้องเพิ่มไม่น้อยกว่า EPSที่ ปรับขึ้นเพราะการเพิ่มทุน (จากตัวอย่างกำไรปีหน้าถ้าเพิ่ม 29.9% P/E จะลดลงจาก 20.96 เป็น 16.13 ราคาจึงเท่าทุน ถ้าจะมีกำไรพิ่มมากกว่านี้ราคาหุ้นจึงจะขึ้นด้วยระดับ P/E เดิม)

ถ้าจ่ายหุ้นปันผล ราคาหุ้นใหม่ คือ 0 บาท จ่ายหุ้นปันผลในอัตรา 8 หุ้นเดิมได้ 1 หุ้นปันผล ราคาปัจจุบัน 30 บาท

ราคาใหม่จะเท่ากับ (8x30 + 0x1) / (8+1) = 240 / 9 = 26.67 บาท 

หากคิดจะลงทุนหุ้นเหิ่มทุนต้องคำนวณเป็นจะได้เข้าใจว่าราคา ณ ตอนนี้ซื้อได้หรือไม่

3 การซื้อหุ้นคืน Treasury stock 

เป็นการสร้างผลตอบแทนให้กิจการแบบหนึ่งแทนที่จะเอาเงินจ่ายปันผล ก็เอามาซื้อหุ้นออกมาจากตลาดเข้าบริษัท วิธีนี้ไม่ใช่การลดทุน เพราะผู้ถือหุ้นไม่เสียหาย เพียงแต่บริษัทเอาหุ้นบางส่วนคืนจากนักลงทุนที่ไม่อยากลงทุนในบริษัทต่อไป แทนที่จะขายทิ้ง (กดราคา) บริษัทรับซื้อกลับ ทำให้จำนวนหุ้นลดลง EPS จะสูงขึ้น (ถ้ากำไรไม่ลดลง) ถ้าระดับ P/E คงเดิม ราคาหุ้นจะเพิ่มขึ้น นักลงทุนก็เปลี่ยนจากหุ้นบางส่วนเป็นเงินได้ (วิธีนี้ช่วยบริหารภาษีให้ผู้ถือหุ้นด้วย) การซื้อหุ้นคืน ส่วนเจ้าของจะลดลงจากหุ้นซื้อคืน ROE จะเพิ่มขึ้น

การที่บริษัทซื้อหุ้นคืนนั้น มองในภาพใหญ่ก็คือ หุ้นที่เหลืออยู่จะมีจำนวนน้อยลง ดังนั้นส่วนแบ่งกำไรของผู้ถือหุ้นแต่ละหุ้นก็จะมากขึ้น ซึ่งราคาหุ้นก็จะสูงขึ้นได้ ผู้ถือหุ้นอยู่ก็จะได้ประโยชน์จากการเพิ่มขึ้นของราคา มองอีกด้านหนึ่ง การซื้อหุ้นคืนนั้น อาจจะเหมือนกับว่าผู้ถือหุ้นบริษัทเห็นว่าหุ้นของบริษัทมีราคาถูกมากอยากจะซื้อหุ้นเพิ่มแต่ไม่มีเงินแล้วหรือคิดว่าไม่อยากจะเสี่ยงเพิ่มอีก แต่ว่าตัวบริษัทเองนั้นมีเงินอยู่ ผู้ถือหุ้นในฐานะที่เป็นเจ้าของบริษัทจึงคิดว่าเราน่าจะใช้เงินบริษัทเข้าไปซื้อหุ้นแทน และถ้าผู้บริหารบริษัทเองก็เห็นพ้องต้องกันว่าหุ้นของบริษัทนั้นมีราคาถูกเกินไปจริง ๆ เมื่อเทียบกับพื้นฐานของบริษัท การซื้อหุ้นบริษัทคืนก็น่าจะเป็นทางเลือกที่ดีและความเสี่ยงน่าจะมีจำกัด และนี่ก็คือที่มาของการที่บริษัทจะซื้อหุ้นของตนเองคืนจากตลาดหุ้น

โดยการซื้อหุ้นคืนใน "บางครั้ง" จะเกิดขึ้นเมื่อผู้ถือหุ้นบริษัทเห็นว่าหุ้นของบริษัทมีราคาถูกมาก หรือต่ำกว่าพื้นฐานที่ควรจะเป็นเลยอยากจะซื้อหุ้นเพิ่มแต่ไม่มีเงินแล้วหรือไม่อยากจะเสี่ยงเพิ่มอีก แต่ว่าตัวบริษัทเองนั้นมีเงินอยู่ ผู้ถือหุ้นในฐานะที่เป็นเจ้าของบริษัทจึงคิดว่าน่าจะใช้เงินบริษัทเข้าไปซื้อหุ้นแทน ในการประชุมผู้ถือหุ้นจึงมีมติให้มีการซ้อหุ้นคืน 

บริษัทที่ทำการซื้อหุ้นคืนควรมีกำไรสะสมและสภาพคล่องทางการเงินสูง ผลของการซื้อหุ้นคืน ทำให้จำนวนหุ้นลดลง และ EPS เพิ่มขึ้นอีกด้วย

ในด้านบัญชีวิเคราะห์จากสมการบัญชีดั้งนี้

• กปป.สินทรัพย์ = กปป. หนี้สิน + กปป ทุน
• การซื้อหุ้นคืน เงินสดลดลง และส่วนทุนลดลง เท่าๆกันเช่น บริษัทมีสินทรัพย์ หนี้สิน และทุน ดังนี้
• 1,000 = 500 + 500
• ซื้อหุ้นคืน 200 ลบ (งบการเงินจะแสดงหุ้นซื้อคืนเป็นลบในส่วนของผ้ถือหุ้น)
• 1,000 -200 = 500 + (500-200)
• 800 = 500 + 300

จะเห็นว่าส่วนของเจ้าของลดลง ถ้ากำไรเท่าเดิม ROE จะเพิ่มขึ้น EPS ก็จะเพิ่มขึ้นจากจำนวนหุ้นที่ลดลง

ในด้านตลาดทุนเหมือนดี เพราะ Investors ดูจะได้ประโยชน์ แต่ลองมาดูในด้านอื่นๆ และ Corporate financial management อีกมุมหนึ่งของตลาดทุนต้องพิจารณาว่าผู้บริหารกำลังส่งสัญญาณว่า

1. ราคาหุ้นถูกเกินไป หรือ ราคาต่ำกว่าปัจจัยพื้นฐาน
2. ไม่มีโครงการใหม่ที่ลงทุนแล้วได้ผลตอบแทนสูงกว่าต้นทุนเงินทุนของบริษัท บริษัทจึงเอาเงินไปลงทุนในหุ้นตนเองแทน เพราะการลงทุนซื้อหุ้นตนเองได้ผลตอบแทนเท่ากับ ROE ปกติกิจการจะลงทุนเมื่อผลตอบแทนโครงการ IRR > WACC เพราะการลงทุนในโครงการที่ได้ผลตอบแทน > WACC จะทำให้เพิ่มมูลค่ากิจการ (Maximize shareholders’ value) ทางเลือกที่ถูกต้องคือเอาเงินไปลงในโคงการที่ได้ผลตอบแทน > WACC หากกิจการเอาเงินมาซื้อหุ้นตัวเองแสดงว่า ไม่มีโครงการลงทุนใหม่ที่น่าสนใจและให้ผลตอบแทนดีกว่าเดิม
3. และจากสมการบัญชีพบว่าการซื้อหุ้นคืนทำให้กิจการลดขนาดลง นั่นคือกำลังจะ down sizing ตนเองลงอุตสาหกรรมกำลังชะลอตัวหรือหดตัวลงใช่หรือไม่
4. การซื้อหุ้นคืนทำให้ ROE สูงขึ้นก็จริง แต่ D/E ก็สูงขึ้นด้วย ค่า D/E ที่เพิ่มขึ้นหมายถึง ความเสี่ยงเพิ่มขึ้น หมายความว่า ต้นทุนเงินทุนเพิ่มขึ้น และทำให้ expected return ของหุ้นทุนสูงขึ้นด้วยเช่นกัน ดังนั้นการเพิ่มขึ้นของ ROE ไม่ได้สะท้อนว่าราคาหุ้นต้องขึ้น เพราะเมื่อต้นทุน Cost of Capital เพิ่ม Expected Return หรือ Discount rate ใน DCF Model สูงขึ้น มูลค่ารวมจะลดลง เพียงแต่จำนวนหุ้นลดลงมากกว่า ทำให้เมื่อหารให้เป็นราคาต่อหุ้นดูสูงขึ้นดังนั้นในทางทฤษฎีแล้ว การซื้อหุ้นคืนจึงไม่ใช่การ Maximize shareholders’ value แต่เพียงผลทางจิตวิทยาตลาดทุนที่ทำให้หุ้นขึ้นเท่านั้นแต่ไม่เกิด value addedโดยรวมในด้าน corporate financial management
5. บริษัททำด้วยเหตุผลที่อยากจะให้ราคาหุ้นของตนเองเพิ่มขึ้น เพราะคิดว่าแรงซื้อจากบริษัทจะทำให้ราคาหุ้นปรับตัวขึ้น พูดง่ายๆ คือปั่นหุ้นตนเอง

ในทฤษฎีการเงินเรื่อง capital structure ต้นทุนหุ้นทุนจะผันแปรโดยตรงกับ D/E เมื่อ 

• rk = ผลตอบแทนหุ้นทุนที่ มี Leverage ที่ D/E
• r0 = ผลตอบแทนหุ้นทุนที่ ไม่มี Leverage หรือที่ D/E = 0 
• rd = ผลตอบแทนหุ้นกู้หรือต้นทุนเงินกู้ 
• rk = r0 + (D/E) * (r0 - rd)

ถ้าพิจารณาที่เบต้า ซึ่งใช้วัดความเสี่ยงเมื่อ D/E เพิ่ม (ไม่ว่าจะจากการก่อหนี้เพิ่มหรือการซื้อหุ้นคืนก็ตาม) ต้นทุนหรือ Required rate of return of Equity ย่อมเพิ่มขึ้นด้วยเสมอ ดังสมการ

beta1 = beta0(1 + D/E) beta0 คือ betaหุ้นที่ไม่ที่หนี้

ดังนั้นเมื่อบรษัทซี้อหุ้นคืนผลระยะยาวทางการเงินที่ตามมาต้องไม่ลืมคือ Risk เพิ่ม Return ที่ต้องการเพิ่มขึ้นตาม

การซื้อหุ้นคืนทำให้ D/E สูงขึ้นและทำให้ผลตอบแทนที่คาดหวัง (Expected return) สูงขึ้น ย้ำให้เข้าใจอีกครับว่า Expected return ไม่ใช่ ผลตอบแทนที่เกิดขึ้น หมายความว่าหากหุ้นใดมี Expected return สูงไม่ใช่ว่าหุ้นจะต้องขึ้น แต่ Expected return หรือผลตอบแทนที่คาดหวังนี้จะหมายถึงอัตราคิดลดใน DCF Model (Discount Cash Flow Model) ที่ใช้ในการประเมินกระแสเงินสดในอนาคตมาเป็นมูลค่าหุ้นในปัจจุบันจะมากขึ้น และเมื่อใดที่ Expected return หรือผลตอบแทนที่คาดหวังสูงขึ้นโดยที่ กระแสเงินสดในอนาคตไม่ได้เพิ่มตามล้ว ราคาหุ้นที่ควรเป็นจะลดลง นี่คือเหตุผลที่เมื่อดอกเบี้ยขึ้น ราคาหุ้นจะลง เพราะดอกเบี้ยที่ขึ้นทำให้ Expected return เพิ่มขึ้นนั่นเอง (ใน CAPM : r = rf + beta(rm - rf) เมื่อ rm คือ market return และ rf คือ risk free rate ดอกเบี้ยจะหมายถึง rf นั่นเอง)
ในที่นี้เอา JAS มาเปนตัวอย่างเพราะมีการซื้อหุ้นคืนชัดเจนในจำนวนมากส่วน BANPUเพิ่งเริ่มและงบจากข้อมูลตลาดเพิ่งแสดงปิดที่ ไตรมาส1/56 ปีที่งบแสดงเครื่องหมาย xxx คือปี่ที่มีการซื้อหุ้นคืน ถ้าสังเกตให้ดี ปีที่มีการซื้อคืน D/E เพิ่มขึ้นอีกกว่าเดิม 0.5 เท่า
JAS (ล้านบาท)

งวดงบการเงิน	งบปี 52	งบปี 53	งบปี 54	งบปี 55	ไตรมาส1/56
สินทรัพย์รวม	15,944.25	19,301.75	19,460.07	19,400.47	19,803.55
หนี้สินรวม	9,284.62	11,919.51	11,360.50	9,689.10	8,955.55
ส่วนของผู้ถือหุ้น	5,807.43	6,568.23	7,114.15	8,691.64	9,806.76
มูลค่าหุ้นที่เรียกชำระแล้ว	4,715.81	3,699.75	3,622.13	3,622.13	3,568.70
รายได้รวม	8,590.51	9,836.30	9,582.64	10,501.85	2,717.22
กำไรสุทธิ	203.52	663.29	1,072.50	2,136.50	775.61
กำไรต่อหุ้น (บาท)	0.03	0.1	0.15	0.3	0.11
อัตราส่วนทางการเงิน
D/E	1.60	1.81	1.60	1.11	0.91
ราคาล่าสุด(บาท)	0.49	2	2.06	5.4	8.45
P/E (เท่า)	5.21	37.36	21.9	20.36	24.66
ROE(%)	3.73	10.72	15.68	27.03	28.33
% EPS		233%	50%	100%	-63%
% Revenues		15%	-3%	10%	-12%

*** Q1/56เทียบกับ Q1/55
จากสูตร rk = r0 + (D/E) * (r0 - rd) ในเรื่อง capital structure เราสามารนำมาเขียนใหม่ได้เป็น
rk = (1+D/E)*r0 - (D/E) * rd ถ้าเขียนเป็นสมการความสัมพันธ์การเปลี่ยนแปลง D/E จะได้ดังนี้
กปป rk = (กปปD/E)*(r0 - rd) ดังนั้นถ้า r0 - rd มีส่วนต่างราว 7-8% (risk premium) กปป D/E เท่ากับ 0.5 เท่า rk จะต้องการเพิ่มขึ้น ราว 3.5-4% มูลค่าธุรกิจจะลดลงราว 3-4% เช่นกัน (Zero growth Model) ถ้าคิดที่กระแสเงินสดจากปัจจุบัน

ดงนั้นที่นักลงทุนต้องคิดต่อคือนำเอาแนวคิด PEG มาพิจารณาร่วมกับระดับ P/E ปัจจุบันก็ประเมินได้ว่าในระยะยาวจะเป็นอย่างไร
P/Eปัจจุบัน 24.8 เท่า หมายความว่า EPS Growth ต้องไม่น้อยกว่า 24.8% หรือราว 0.4 บาท

จุดที่ต้องคอยเฝ้าระวังห่างๆ (ระวังความผันผวน) คือ Higher D/E means higher Risk

4 การจ่ายหุ้นปันผล

 คล้ายๆกับ การซื้อหุ้นคืนคือแทนที่จะเอาเงินจ่ายปันผล ก็จ่ายเป็นหุ้นแทน ส่วนใหญ่บริษัทมีกำไรมากและอยากเก็บเงินสสดไว้ใช้ดำเนินงาน ก็จ่ายเป็นหุ้นแทน ให้ผู้ถือหุ้นไปเอาเงินสดจากตลาดแทน หรือใครจะถือต่อก็ได้ การจ่ายหุ้นปันผลไม่กระทบกับส่วนเจ้าของ เพราะย้ายกำไรสะสมขึ้นไปเป็นเป็นหุ้นทุน แต่ผลกระทบคือ เม็ดหุ้นมากขึ้น อาจเกิด dilution effect ได้ แม้จะทำกำไรเท่าเดิม ROE เท่าเดิม แต่โดยรวมๆ wealth ของนักลงทุนคงที่ที่ระดับ P/E นั้น เพราะ EPS ลดลง Price ลดลง แต่จำนวนหุ้นเพิ่มขึ้นชดเชยแทน

จะเห็นว่าแค่ทุน ยังมีวิธีการมากมายในการบริหาร ทุกการกระทำล้วนต้องมีหลักการและเหตุผลที่ดี หลายบริษัท เดี๋ยวซื้อหุ้นคืนกลับ นัยหนึ่งที่ควรพิจารณาคือ การซื้อคืน แสดงว่า เหลือเงิน ไม่มี project ใหม่ขยายออกไปแล้ว หรือโคงการใหม่ๆ มีผลตอบแทนน้อยกว่า existing project เพราะถ้ามีทำไมไม่ลงทุนให้เราเพื่อเพิ่มกำไร ทางทฤษฎ๊การเงิน แสดงว่ากิจการเข้าสู่วงจรชะลอตัวถึงถดถอย คล้ายๆ กับบรฺทที่จ่ายอัตราปันผลมากๆ 60-70% หรือ อาจเกือบ 100% แสดงว่ากาเอาเงินไป reinvest หรือไม่ม๊โครงการที่สร้างผลกำไรเพิ่มได้ การซื้อหุ้นคืนกลับย่อมไม่ช่เรื่องดีนัก เพราะด้านหนึ่ง กิจการแต่ง ROE ด้วย

ส่วนการจ่ายหุ้นปันผล มี 2 นัย คือ กิจการไม่มีเงินสดมากพอ ก่อหนี้ก็ไม่ไหว ในมุมหนึ่งคือมีเงินแต่กิจการเห็นโอกาสลงทุนในโครงการใหม่ว่าให้ประโยชน์มากกว่า (ROCI) หากเป็นเช่นนั้นไม่จ่ายปันผลเลยก็ได้ เพราะการจ่ายหุ้นปันผลทำให้ EPS เกิด dilute ถ้ากำไรไม่มากพอกับหุ้นที่เพิ่มจะทำให้ราคาหุ้นลดลง

การวิเคราะห์ทางบัญชี

• กปป.สินทรัพย์ = กปป. หนี้สิน + กปป ทุน
• 0 = 0 + (RE ลดลง) + หุ้นทุนเพิ่ม การจ่ายหุ้นปันผลจึงไม่กระทบกับส่วนเจ้าของ
• ถ้ากำไรไม่เพิ่ม ราคาหุ้นจะลดลงเพราะเกิด dilution ไม่เช่นนั้น P/E จะสูงขึ้น

วิธีการคิด dilution ใช้หลักการเหมือนเรื่องเพิ่มทุน
[1]https://www.facebook.com/sanpong.limthamrongkul/posts/10200763877957735
[2]https://www.facebook.com/sanpong.limthamrongkul/posts/10200769253332116