คำถามยอดนิยมในการลงทุนซื้อขายหุ้นแต่ละตัวของ
VI
ก็คือ “หุ้นถูกหรือหุ้นแพง?”
คำถามยอดนิยมสำหรับนักเก็งกำไรที่มักจะเข้ามาเล่นหุ้นตามภาวะตลาดก็คือ
ดัชนีตลาดหลักทรัพย์ตกลงมาจนต่ำหรือหุ้นถูกพอหรือยังที่จะ
“เข้าตลาด”
คำตอบสำหรับเรื่องนี้ก็คือ
ไม่มีใครรู้จริงร้อยเปอร์เซ็นต์
เพราะถ้ารู้ก็รวยไปแล้ว แต่ถ้าถามว่าในทางทฤษฎีนั้น
ปัจจัยอะไรเป็นตัวกำหนดว่าหุ้นแต่ละตัวควรมีราคาถูกหรือราคาแพง
แบบนี้เราก็พอพูดได้
เพราะทฤษฎีทางการเงินในเรื่องของการกำหนดราคาหุ้นนั้นมีการพัฒนามานานแล้วและหลักการอย่างคร่าว
ๆ มีดังต่อไปนี้
ก่อนที่จะเข้าประเด็นเรื่องของทฤษฎี
เราต้องทำความเข้าใจเสียก่อนว่า
คำว่าถูกหรือแพงของหุ้นแต่ละตัวนั้น
เราไม่ได้ดูว่าหุ้นแต่ละตัวมีราคากี่บาท หุ้นราคา 100
บาทไม่ได้แปลว่ามันแพงกว่าหุ้นตัวละ 1 บาท
เพราะหุ้นตัวละร้อยบาทอาจจะมีกำไรปีละ 10 บาทและจ่ายปันผลปีละ 5 บาท
ซึ่งดีกว่าหรือถูกกว่าหุ้นตัวละหนึ่งบาทที่มีกำไรปีละ 5 สตางค์และจ่ายปันผลปีละ 2
สตางค์ ดังนั้น คำว่าหุ้นถูกหรือหุ้นแพงนั้น
จึงต้องเป็น “ราคาหุ้นเทียบกับกำไรต่อหุ้นต่อปี”
หรือก็คือค่า PE
อย่างที่เราคุ้นเคยกัน สรุปก็คือหุ้นแพงก็คือ
หุ้นที่มีค่า PE สูง
และหุ้นถูกก็คือหุ้นที่มีค่า PE ต่ำ
ประเด็นที่สำคัญก็คือ
หุ้นแบบไหนหรือกิจการแบบไหนที่ “ควร”
จะแพงหรือมีค่า PE สูง และกิจการแบบไหนที่
“ควร” จะถูกหรือมีค่า PE ต่ำ
เหตุผลก็เพราะว่า
ถ้าเราเจอกิจการที่ควรจะมีราคาแพงแต่ราคาหุ้นในตลาดนั้นยังถูกอยู่เราก็จะได้ซื้อหุ้นตัวนั้นไว้
เพราะเมื่อถึงวันหนึ่ง
ราคาหุ้นก็มักจะปรับขึ้นมาจนเหมาะสมกับคุณภาพของมันซึ่งทำให้เรากำไรจากการลงทุน
ตรงกันข้าม ถ้าหุ้นตัวที่เราถืออยู่นั้นมีราคาแพงหรือมีค่า
PE สูงลิ่ว แต่เราดูจากปัจจัยต่าง ๆ
แล้วมันไม่ควรแพงขนาดนั้น เราก็ควรที่จะขาย
เพราะในที่สุดราคาหุ้นก็จะปรับตัวลงสะท้อน “พื้นฐาน”
ของมัน
ปัจจัยที่หุ้นควรมีราคาแพงตัวแรกก็คือ
การเจริญเติบโตของตัวธุรกิจ
ยิ่งกิจการมีการเติบโตของกำไรสูงและเติบโตต่อเนื่องยาวนาน
หุ้นก็ควรจะแพง
ยิ่งโตมากและโตได้นานมากหุ้นก็ควรจะยิ่งแพงหรือมีค่า PE
สูงมากตาม หุ้นที่โตน้อยหรือไม่โตเลย ถ้า
“อย่างอื่นเหมือนกัน” ควรจะมีค่า PE
ที่ต่ำกว่าหุ้นที่โตเร็วและโตนาน
ถ้าจะพูดกันในภาษาของนักลงทุนหุ้นก็คือ หุ้น Growth
หรือหุ้นโตเร็วนั้น ควรจะมี PE
สูงกว่าหุ้นที่ไม่โตหรือโตน้อย สูงกว่าเท่าไร?
บางคนก็บอกว่าสูงเท่ากับอัตราการเติบโต เช่น
หุ้นที่โตปีละ 15% ก็น่าจะมีค่า PE
เท่ากับ 15 เท่า หุ้นที่โตปีละ 20% ก็ควรจะมี
PE 20 เท่า แต่นี่ก็เป็นการพูดแบบหยาบ ๆ
เพราะไม่ได้บอกว่าต้องโตไปกี่ปี และก็ไม่ได้พูดว่า
“อย่างอื่นเหมือนกัน”
เพราะหุ้นแต่ละตัวนั้น
“อย่างอื่นมักไม่เหมือนกัน”
ปัจจัยตัวที่สองก็คือ
ถ้า “อย่างอื่นเหมือนกัน”
หุ้นของกิจการที่มีความเสี่ยงในการดำเนินการต่ำ
ควรจะแพงหรือมีค่า PE สูงกว่ากิจการที่มีความเสี่ยงสูง
ตัวอย่างเช่น
กิจการรับเหมาก่อสร้างที่มักจะมีรายได้และกำไรไม่ค่อยแน่นอนในแต่ละปีนั้น
ควรจะมีค่า PE
ต่ำกว่าธุรกิจสาธารณูปโภคเช่น กิจการเกี่ยวกับ น้ำ
ไฟฟ้า หรือการเดินทาง
ที่มีรายได้และกำไรมั่นคงกว่า
นี่ก็มาจากแรงจูงใจพื้นฐานของนักลงทุนที่มักจะ
“ไม่ชอบเสี่ยง”
ดังนั้นจึงไม่อยากลงทุนในกิจการที่เสี่ยง
และดังนั้นเขาจะต้องซื้อในราคาที่ถูกหน่อยสำหรับกิจการที่เสี่ยงเช่น
การรับเหมาก่อสร้าง ในทางตรงกันข้าม
นักลงทุนชอบลงทุนในสิ่งที่เสี่ยงน้อย ดังนั้น
พวกเขายอมจ่ายเงินแพงหน่อยเพื่อซื้อหุ้นที่ไม่ค่อยเสี่ยงแบบกิจการสาธารณูปโภค
ทำให้หุ้นพวกนี้มีค่า PE ที่สูงกว่า
แต่พอพูดแบบนี้ นักลงทุนไทยก็จะเถียงว่า
หุ้นรับเหมาในตลาดนั้นมักจะมีค่า PE
ที่สูงกว่าหุ้นน้ำไฟมาก แสดงว่าทฤษฎีน่าจะผิดไหม?
คำตอบของผมก็คือ การที่ค่า PE
ของหุ้นรับเหมาสูงกว่านั้น
อาจจะไม่ใช่เรื่องความเสี่ยงของธุรกิจ
แต่มันอาจจะสูงเพราะนักลงทุนคิดว่าการเติบโตของธุรกิจรับเหมานั้นสูงกว่าการเติบโตของธุรกิจน้ำไฟก็ได้
ไม่เกี่ยวกับความเสี่ยง พูดง่าย ๆ เพราะ
“อย่างอื่นไม่เหมือนกัน”
ปัจจัยตัวที่สามก็คือ
ถ้า “อย่างอื่นเหมือนกัน”
บริษัทหรือหุ้นที่มีอัตราการจ่ายปันผลที่เป็นเงินสดสูงควรจะมีราคาแพงหรือมีค่า
PE สูงกว่าหุ้นที่มีอัตราการจ่ายปันผลต่ำ
คำว่าอัตราการจ่ายปันผลก็คือ
เงินปันผลเมื่อเทียบกับกำไรต่อปีของบริษัทหรือที่เรียกว่า
Dividend Payout Ratio เหตุผลก็คือ
การจ่ายปันผลมากนั้นทำให้ผู้ถือหุ้นได้เงินสดไปใช้ซึ่งเป็นสิ่งที่เขาต้องการและนั่นทำให้เขายอมจ่ายเงินซื้อหุ้นแพงขึ้นหรือยอมซื้อหุ้นที่มีค่า
PE สูงขึ้น ตัวอย่างเช่น
หุ้นตัวหนึ่งจ่ายปันผล 50% ของกำไรอาจจะมี
PE 15 เท่า แต่หุ้นอีกตัวหนึ่งซึ่งมี
“อย่างอื่นเหมือนกัน” แต่จ่ายปันผล 100%
ของกำไร หุ้นตัวหลังก็อาจจะมีหรือควรมี PE 30
เท่า ประเด็นนี้ก็อาจจะมีข้อถกเถียงอีกว่า
หุ้นในตลาดไทยจำนวนมากนั้น
บางบริษัทจ่ายปันผลในอัตราที่ต่ำ
บางบริษัทก็จ่ายปันผลเป็นหุ้นแทนที่จะเป็นเงินสด
แต่หุ้นเหล่านี้กลับมีค่า PE สูงกว่าหุ้นที่จ่ายปันผล
100% มาก
คำตอบเรื่องนี้ของผมก็เช่นเดิมนั่นคือ ที่ PE
สูงนั้นอาจจะเป็นเพราะนักลงทุนมองว่าบริษัทที่จ่ายปันผลน้อยดังกล่าวนั้น
น่าจะมี Growth หรือการเติบโตสูงกว่า
ดังนั้น ค่า PE จึงสูงกว่า
แต่ถ้าบริษัทสามารถจ่ายปันผล 100%
และยังโตได้เท่ากับบริษัทที่จ่ายปันผลน้อยหรือไม่จ่ายปันผล
ผมเชื่อว่าหุ้นของบริษัทที่จ่ายปันผลได้ 100% จะมีค่า
PE สูงกว่ามาก
ปัจจัยตัวสุดท้ายนั้นเป็นปัจจัยที่ไม่เกี่ยวกับตัวบริษัทแต่เป็นเรื่องของภาวะทางเศรษฐกิจนั่นก็คือ
อัตราดอกเบี้ยในท้องตลาด ถ้าอัตราดอกเบี้ยต่ำ
หุ้นทุกตัวควรจะมีราคาแพงขึ้นหรือค่า PE
สูงขึ้น เหตุผลก็คือ เวลาที่ดอกเบี้ยต่ำนั้น
คนก็ไม่อยากจะฝากเงินหรือลงทุนในตราสารหนี้ที่จะให้ผลตอบแทนต่ำ
ดังนั้น
พวกเขาก็จะย้ายเงินมาลงทุนในหุ้นที่น่าจะให้ผลตอบแทนที่จูงใจกว่าถ้าหากผลประกอบการและเงินปันผลและอื่น
ๆ “ยังเหมือนเดิม”
ดังนั้น
โดยทั่วไปแล้วเราจึงเห็นว่าเวลาที่อัตราดอกเบี้ยลดลง
ดัชนีหุ้นจึงเพิ่มสูงขึ้น และในทางตรงกันข้าม
เมื่อดอกเบี้ยเริ่มที่จะปรับตัวสูงขึ้น
ราคาหรือดัชนีหุ้นก็มักจะร่วง การที่ดัชนีหุ้นตกนั้น
จริง ๆ แล้วก็คือ
หุ้นทุกตัวต่างก็มักจะตกลงมาหรือถูกลงซึ่งทำให้ค่า PE
ลดลง
ปัจจัยที่จะทำให้หุ้นควรถูกหรือแพงหรือมี
PE
สูงหรือต่ำดังกล่าวทั้งหมดนั้น จะเห็นว่ามี 3
ปัจจัยที่เป็นเรื่องของบริษัทโดยตรง
มีเพียงหนึ่งปัจจัยที่เป็นเรื่องที่นอกเหนืออำนาจการควบคุมของกิจการโดยตรง
ข้อดีของเรื่องนี้ก็คือ
มันทำให้เราสามารถวิเคราะห์กิจการได้แม่นยำพอที่จะทำให้เราเลือกหุ้นที่จะสามารถเอาชนะตลาดและให้ผลตอบแทนระยะยาวที่ดีได้
ข้อสรุปก็คือ
เราต้องพยายามมองหาหุ้นหรือกิจการที่มีการเติบโตค่อนข้างดีในระยะยาว
ยิ่งยาวมากก็ยิ่งดี
เราต้องการบริษัทที่มีกิจการที่มั่นคงสม่ำเสมอสามารถคาดการณ์ได้ค่อนข้างแม่นยำในแต่ละปีและมีความสามารถที่จะต่อสู้แข่งขันเหนือคู่แข่งที่จะมาแย่งธุรกิจทั้งในปัจจุบันและในอนาคต
และสุดท้าย เราอยากหาธุรกิจที่มีกระแสเงินสดดี
ต้องการเงินลงทุนในสินทรัพย์น้อยซึ่งจะทำให้สามารถจ่ายปันผลเป็นเงินสดในอัตราที่สูงได้
ยิ่งสูงยิ่งดี เมื่อเราพบกิจการ
“ในฝัน” ดังกล่าวแล้ว
เราก็ลองให้ค่า PE ที่
“ควรจะเป็น” แก่หุ้นตัวนั้น
แล้วเปรียบเทียบกับค่า PE จริง
ๆ ในตลาดหุ้น หากพบว่าค่า PE
ของหุ้นในตลาดต่ำกว่าที่ควรเป็นมาก
เราก็ซื้อแล้วรอ
ความเสี่ยงของการลงทุนนั้น
แน่นอน มีอยู่เสมอ
เพราะปัจจัยเรื่องของอัตราดอกเบี้ยซึ่งเป็นผลทางตรงกับราคาหุ้น
และเศรษฐกิจที่มีผลทางอ้อมที่อาจจะทำให้การเจริญเติบโตลดลง
ความเสี่ยงของธุรกิจเปลี่ยนไป ดังนั้น
ไม่ว่าเราจะวิเคราะห์มาดีแค่ไหน
เราก็ไม่สามารถเลี่ยงความเสี่ยงนี้ได้
วิธีที่ดีที่สุดก็คือ
การกระจายความเสี่ยงโดยการถือหุ้นเป็นพอร์ต อย่างน้อยอาจจะ
5-6 ตัวขึ้นไปเพื่อที่ว่าแม้แต่ในกรณีที่เลวร้ายที่สุด
เราก็ยังอยู่รอด
