มีคำถามจากนักลงทุนอยู่บ่อยครั้งที่ว่า “หุ้น บริษัทนี้มีมูลค่าเท่าไร?” และทำอย่างไรถึงจะ ประเมินมูลค่าของมันได้ คำถามเหล่านี้มีขึ้นตลอดเวลาทั้งจากนักลงทุนรุ่นเก่าและรุ่นใหม่
ถ้าจะตอบกันจริงๆแล้วนั้นการประเมินมูลค่าสินทรัพย์ทุกอย่างในโลก นี้หาได้จากการคิดลดกระแสเงินสดในอนาคต (Discounted Future Cash flow) หรือกล่าวอีกแบบหนึ่งคือสินทรัพย์ใดๆจะมีมูลค่าได้นั้น สินทรัพย์นั้นจะต้องสามารถสร้างกระแสเงินสดให้แก่เจ้าของได้ในอนาคต สำหรับหุ้นของบริษัทจดทะเบียนก็เช่นเดียวกัน จะมีมูลค่า(เพิ่มจากมูลค่าตามบัญชี)ได้ บริษัทนั้นจะต้องสามารถสร้างเงินสดในอนาคตให้แก่ผู้ถือหุ้นได้สูงกว่าต้นทุน ของเงินสดที่ผู้เอามาซื้อหุ้นในวันนี้ได้
นักลงทุนหลายท่านที่ไม่เชื่อเรื่องนี้ก็อาจจะบอกว่าไม่จริง ไม่เกี่ยวกันหรอก หุ้นขึ้นลงเพราะมีคนมาซื้อหรือขาย มีกระแสเงิน(Fund Flow) จากต่างชาติเข้ามาซื้อ เข้ามาเก็งกำไร มีรายย่อยผสมโรง ดังนั้นสำหรับท่านที่ไม่เชื่อ ไม่คิดว่าเราจะหามูลค่าหุ้นจากวิธีที่ผมกล่าวได้ก็ไม่เป็นไรครับ ของอย่างนี้ไม่ว่ากันทางใครทางมัน แต่ผมมีคำถามฝากไปให้คิด คือ ย้อนกลับไปในสมัยวิกฤติเศรษฐกิจในบ้านเรา ตลาดหุ้นบ้านเราก่อนหน้านั้นรู้กันว่าเป็นตลาดที่ราคาหุ้นซื้อขายกันเกิน มูลค่ามาก (Overvalue) หรือขณะนั้นเรียกว่าเกิดฟองสบู่ ผมเชื่อเหลือเกินว่ามีคนบางคนบางกลุ่มทราบครับว่าตลาดหุ้นไทยกำลังมีราคา หุ้นเกินมูลค่า และได้ค่อยๆลดการลงทุนออกไป แต่ที่เราเห็นกันชัดเจนเลยคือต่างชาติขายอย่างเดียว ผมถามว่าใครรับซื้อครับ ขณะนั้นผมเชื่ออีกว่าหมู่เฮาคนไทยนี่แหละรับซื้อหมด ไม่ใช่แค่นักลงทุนธรรมดาๆหรอกครับ ระดับมีชื่อเสียงยังเดี้ยงกันเป็นแถว หลังจากฝุ่นจาง นักลงทุนใหญ่น้อยทำใจกันได้แล้ว สิ่งที่เราพบเห็นก็คือ มีหุ้นกลุ่มหนึ่งราคากลับมายืนและปรับตัวสูงขึ้น นั่นคือหุ้นกลุ่มส่งออก ถามว่ากระแสเงินของฝรั่งออกไปจนเกือบหมด และไม่ค่อยมีคนอยากซื้อหุ้น เพราะบางคนหมดตัว เข็ดขยาดกันไปหมดแล้ว แต่ทำไมเจ้าหุ้นกลุ่มนี้มันยังขึ้นได้ขึ้นดี?
คำตอบของผมคือบริษัทในกลุ่มนี้ได้ประโยชน์จากค่าเงินที่อ่อนค่าลง แน่นอนส่งผลให้ขายของได้มากขึ้นเมื่อเปลี่ยนเป็นเงินตราต่างประเทศแล้วของ ถูกลงมาก กำไรก็มากขึ้น แนวโน้มการทำกำไรในอนาคตก็ดีขึ้น ราคาหุ้นก็ปรับตัวขึ้น แน่นอนครับคนที่รู้และเข้าใจเรื่องการประเมินมูลค่านั้น รอดจากวิกฤติและสามารถหาประโยชน์จากวิกฤติได้ตลอดเวลา
เอาละครับท่านที่เชื่อก็อ่านต่อครับ ส่วนท่านที่ไม่เชื่อจะอ่านต่อก็ได้ไม่ว่ากัน !!!
มีนักลงทุนถามต่อว่า การประเมินมูลค่านั้นทำได้แต่เฉพาะการคิดลดกระแสเงินสดหรือ Discounted Cash Flow เท่านั้นหรือ?
ตอบ ได้เต็มปากเต็มคำเลยครับว่าใช่!!!
แล้ว ที่เห็นว่าใช้ PE Ratio, PBV Ratioนั่นไม่เห็นจะไป คิดลดกระแสเงินสดอะไรเลยนี่ วิธีนี้ก็เห็นว่าใช้กันโดยทั่วไป เข้าใจง่ายใช้ง่าย หุ้นที่PE, PBV ratio ต่ำๆก็มักจะเป็นหุ้น ที่ราคาต่ำกว่ามูลค่า หุ้นที่PE Ratioคือหุ้นที่ราคาสูงหรือ เรียกว่าหุ้นที่แพงไปแล้ว
จริงๆมีคำตอบอธิบาย เรื่องเหล่านี้ได้ครับ แต่ก่อนจะตอบคงต้องถามเป็นคำถามให้คิดกันก่อน ผมถามว่าหุ้นบางบริษัทที่ PE Ratio ต่ำบางที่มันก็ต่ำอยู่อย่างนั้นไม่เห็นมันสูงขึ้นเลยเป็นเวลานาน บางบริษัท PE Ratio สูง มันก็สูงอยู่อย่างนั้นไม่ค่อยลงมาให้ซื้อกันถูกๆซะที ทำไมละครับ?ถ้าหากเราเข้าใจว่า PE Ratio มันไม่ใช่แค่เอาราคาปัจจุบันของหุ้นหารด้วยกำไรต่อหุ้น เราจะตอบคำถามข้างบนของผมได้ไม่ยาก แต่ก่อนที่ผมจะอธิบายถึงรายละเอียดเกี่ยวกับ PE, PBV Ratioนั้น เราคงต้องกล่าวถึงพื้นฐาน สมมุติฐานกันค่อนข้างยืดยาว ซึ่งต้องค่อยๆว่ากันไปที่ละเรื่องและคงต้องใช้ตัวอย่างประกอบไปตลอดเรื่อง ครับ ในการนี้เราจะได้เรียนรู้เรื่องการประเมินมูลค่าทุกวิธี การรู้ที่มาของแต่ละวิธีนั้นจะทำให้เรานำเอาวิธีต่างๆนั้นไปใช้ประโยชน์ได้ อย่างถูกต้อง ถูกกับลักษณะการทำธุรกิจของบริษัท และที่สำคัญถูกเวลา
เป็นที่ยอมรับกันทั่วไปว่า สินทรัพย์ใดๆจะมีมูลค่าได้สินทรัพย์นั้นจะต้องสามารถสร้างกระแสเงินสดได้ใน อนาคต ดังนั้นสินทรัพย์ใดๆก็ตามจะมีค่ามากน้อยจะขึ้นอยู่กับความสามารถสร้างกระแส เงินสดในอนาคต ดังนั้นก่อนที่เราจะเรียนรู้เรื่องการประเมินมูลค่าเราควรจะต้องรู้ที่มาของ เรื่องก่อน
เงิน ลงทุนเริ่มต้น
แน่ นอนว่าการจะได้มาซึ่งสินทรัพย์นั้นเราต้องจ่ายเงินเพื่อซื้อมา ฉะนั้น เราก็จำเป็นที่จะต้องพิจารณาว่าเงินที่เราจ่ายไปนั้นจะทำให้เราได้รับผลตอบ แทนที่คุ้มค่ากับเงินที่จ่ายไปหรือไม่
ความสามารถในการสร้างกระแสเงินสดในอนาคต
สมมุติ ว่ามีคนมาเสนอที่ดินให้เราให้เราเลือกสองแปลง แปลงหนึ่งอยู่ในซอยลึก อีกแปลงหนึ่งติดถนนใหญ่ เราคาดได้แน่นอนเลยว่า แปลงที่ติดถนนใหญ่จะต้องมีราคาสูงกว่าแน่นอน เพราะหากเราเอาที่ดินไปสร้างที่พักให้เช่า แน่นอนว่าเราสามารถตั้งราคาค่าเช่าในที่ดินที่อยู่ติดถนนและสามารถหาคนพัก ได้เต็มเร็วกว่าทำที่พักในที่ดินที่อยู่ลึกเข้าไป ฉะนั้นเราจะเห็นได้ว่าที่ดินทั้งสองแปลงนี้มีความสามารถในการสร้างกระแสเงิน สดในอนาคตได้ไม่เท่ากัน ราคาที่ดินจึงต่างกัน ฉนั้นด้วยเหตุผลเดียวกัน บริษัทที่มีความสามารถในการแข่งขันในระยะยาวจึงมีแนวโน้มที่จะสร้างกระแส เงินสดในอนาคตได้สูงกว่าบริษัทที่มีความสามารถในการแข่งขันต่ำ
ความ ไม่แน่นอนในการสร้างกระแสเงินสดและการเติบโตในอนาคตในอนาคต
ถ้า ที่ดินที่อยู่ในซอยลึกนั้นอาจโชคดีมีถนนตัดผ่าน หรืออาจมีโครงการรถไฟฟ้าผ่านเข้ามาในอนาคต ที่ดินแปลงดังกล่าวอาจมีราคาสูงกว่าแปลงที่ดินถนนเสียด้วยซ้ำ เพียงแต่ว่าโครงการนั้นอาจจะยังเป็นเพียงแผนงานในอนาคตซึ่งไม่แน่ว่ารัฐจะทำ โครงการดังกล่าว หรือ ถ้าที่ดินที่ติดถนนใหญ่นั้นหากเราสร้างที่พักไปแล้วให้เช่าได้เต็ม แต่ก็ไม่แน่ว่าเราจะสามารถเก็บค่าเช่าได้สูง หรือมีคนมาเช่าได้เต็มตลอดเวลาในอนาคต เพราะอาจมีคนมาสร้างที่พักในบริเวณใกล้กันนั้นกลายเป็นคู่แข่งกับเราไป และเราก็อาจไม่สามารถปรับราคาค่าที่พักขึ้นได้ในอนาคต ทั้งหมดนี้คือความไม่แน่นนอนว่าสินทรัพย์ของเรานั้นจะสร้างกระแสเงินสดได้ดี ในอนาคต และความไม่แน่นอนนี้เองที่เรารู้จักกันในชื่อว่าความเสี่ยง
ต้น ทุนของเงินลงทุน
หลายท่านอาจจะบอกว่า ถ้าเราเอาเงินเย็นๆของเรามาลงทุน เงินนั้นจะไปมีต้นทุนอะไร แต่อย่าลืมว่าถ้าเราเอาเงินที่จะลงทุนสร้างที่พักนั้นไปทำอย่างอื่น เราอาจจะได้ผลตอบแทนที่ดีกว่า แน่นอนกว่า ตรงนี้เองที่เรียกว่าต้นทุนค่าเสียโอกาส และถ้าเราต้องกู้เงินมาลงทุนด้วยแล้วยิ่งเห็นชัด เพราะเราต้องเสียดอกเบี้ย และดอกเบี้ยนี่เองคือต้นทุนของเงินกู้
ค่า ของเงินตามเวลา
คนทุกคนถ้าเป็นไปได้จะต้องการ เงินสดในวันนี้มากกว่าที่จะต้องรอเพื่อจะได้รับเงินสดในวันหน้า เพราะเนื่องจากเงินในอนาคตนั้นอาจจะมีมูลค่าลดลงในอนาคตได้ ถ้าไม่เชื่อลองคิดดูว่า เมื่อก่อนเราซื้อไข่ฟองละเท่าไร บัดนี้ซื้อไข่ฟองละเท่าไร แน่นอนแพงขึ้น แต่ขอบอกว่าของไม่ได้แพงขึ้น แต่เงินลดมูลค่าลง ฉะนั้นยิ่งระยะเวลานาน เงินนั้นยิ่งมีมูลค่าลดลง ถ้าเปรียบกับกระแสเงินสดในอนาคตที่ได้จากสินทรัพย์ ยิ่งเวลานานเท่าใดเรายิ่งได้เงินที่มูลค่าลดลงไปตามเวลาเท่านั้น
ถ้า เราจับเอาปัจจัยดังกล่าวข้างต้นมาเขียนให้เป็นสัญลักษณ์ เราจะเขียนได้ดังนี้
มูลค่าของสินทรัพย์ = – เงินลงทุนเริ่มแรก + กระแสเงินสดในอนาคต x (อัตราการ เติบโต)
ต้นทุนของเงินลงทุน – ความไม่แน่นอน
· เงิน ลงทุนเริ่มแรกเป็นเงินที่เราจ่ายออกไป ดังนั้นจึงมีค่าเป็นลบ
· กระแส เงินสดในอนาคตและอัตราการเติบโตเกิดจากการประมาณการ
· ต้น ทุนเงินลงทุนนั้นจะมากจะน้อยขึ้นอยู่กับความไม่แน่นอน ยิ่งความไม่แน่นอนสูง เราก็ต้องเผื่อค่านี้เอาไว้มากๆ ฉะนั้น ต้นทุนของเงินลงทุน – ความไม่แน่นอน นี้สะท้อนถึงความเสี่ยง
· กระแส เงินสดในอนาคตและอัตราการเติบโตเกิดจากการประมาณการ
· ต้น ทุนเงินลงทุนนั้นจะมากจะน้อยขึ้นอยู่กับความไม่แน่นอน ยิ่งความไม่แน่นอนสูง เราก็ต้องเผื่อค่านี้เอาไว้มากๆ ฉะนั้น ต้นทุนของเงินลงทุน – ความไม่แน่นอน นี้สะท้อนถึงความเสี่ยง
หาก เราเอามาเขียนในรูปแบบทางคณิตศาสตร์ เราจะได้ดังนั้น
Value of asset, Va = – Int. Inv. + CF (1+g)
(r – g)
สมการนี้ใช้กันอย่างแพร่หลาย ในวงการธุรกิจ การเงินและการวิเคราะห์หลักทรัพย์ เรียกว่า การคิดลดกระแสเงินสด, Discounted Cash flow
ถ้าเราเอามาใช้กับการลงทุน ตัวแปรต่างๆก็จะถูกแทนค่าดังนี้
มูลค่า หุ้น = – ราคา หุ้น + กระแสเงินสด ที่ได้รับจากหุ้น x อัตราการเติบ โตของผลตอบแทน
ต้นทุนเงินทุนของผู้ลงทุน
ที่ นี้ตามแปรในสมการส่วนหลังนี้มันไปเกี่ยวข้องกับการดำเนินงานของบริษัท เราจึงจำเป็นต้องศึกษาธุรกิจของบริษัทที่จะไปลงทุนเพื่อที่เราจะได้ทราบถึง กระแสเงินสด อัตราการเติบโต ความเสี่ยง ในฉบับหน้าเราจะมาคุยกันถึงเรื่องนี้กัน
เข้าใจความหมายของ PE Ratio
นักลงทุนเกือบทุกคนถูกสอนให้เชื่อว่า หุ้นที่PE ต่ำๆ(ต่ำกว่า 10 เท่า) ถือเป็นหุ้นที่มีราคาถูก ยิ่งPE ต่ำยิ่งถูก น่าซื้อมาก แต่ทำไมหุ้นที่PEต่ำก็ยังคงต่ำอยู่อย่างนั้น? หุ้นที่ PE สูงก็ยังคงสูงอยู่อย่างนั้น?
ความ เข้าใจเรื่องค่าPE นี้ไม่ได้ผิดครับ แต่ยังขาดส่วนประกอบที่สำคัญในการพิจารณาค่าๆนี้ ไม่เช่นนั้นเราจะใช้ค่านี้กันแบบไม่เข้าใจ และยังคงคิดกันอยู่ว่าหุ้นที่PEต่ำ เป็นหุ้นที่มีราคาถูกกว่ามูลค่า
การ คำนวณPE Ratio อย่างที่เราๆทำกันแบบง่ายๆคือ
PE สำหรับปีที่ผ่านมาเราจะใช้ ราคาปัจจุบันหารด้วยกำไรต่อหุ้นในปีที่ผ่านมา
PE สำหรับปีปัจจุบันเราจะต้อง ประเมินกำไรต่อหุ้นในปีปัจจุบัน แล้วเอาราคาหุ้นปัจจุบันหารด้วยกำไรต่อหุ้นที่ประเมินได้
ที่เราควรใช้คือ PE ปีปัจจุบัน ซึ่งจำเป็นต้องประเมินกำไรต่อหุ้นไปจนถึงสิ้นปี ความยากก็อยู่ที่การประเมินกำไรต่อหุ้นนี่แหละครับ
และนี่เองคือค่าPE Ratioที่เราๆท่านๆนิยมใช้กัน อย่างแพร่หลาย แต่เดี๋ยวเราจะมาดูว่าส่วนประกอบที่เป็นตัวกำหนดให้PEนั้น สูงหรือต่ำประกอบไปด้วยปัจจัยอะไรบ้าง
มูลค่าหุ้นนั้นจะถูกกำหนดโดยกระแสเงิน สดที่กิจการสร้างขึ้นในอนาคตของสินทรัพย์เดิมที่บริษัทมีอยู่ บวกด้วยอัตราการเติบโตของกระแสเงินสดที่จะเกิดจากการลงทุนในสินทรัพย์ใหม่ หรือการเติบโตของอุตสาหกรรมและคิดลดกลับมาเป็นมูลค่าเงินสดในปัจจุบัน สามารถเขียนเป็นสมการได้ดังนี้
P0 = E1/k + PVGO
E1 = กำไรต่อหุ้นในปีนั้นๆ
k = ต้นทุนเงินลงทุนของเรา
PVGO = มูลค่าปัจจุปันของโอกาสในการเติบโต
ถ้า เราเอา E หรือกำไรต่อหุ้นเข้ามาหาร เพื่อจะหาค่าPE Ratio เราจะได้สมการดังนี้
P0 / E1 = 1/k + PVGO/E1
มา ถึงสูตรนี้เราจะเห็นในสูตรมีค่าอยู่สองส่วนถ้าบริษัท ABCเป็นบริษัทที่เรามองไม่เห็น การเติบโตเลย ค่า PE จะเท่ากับ 1/k หรือ ราคาหุ้นจะมีมูลค่าเพียง กำไรต่อหุ้นหารด้วยต้นทุนเงินลงทุนของเรา (P = E/k) หุ้นที่ไม่โตจะเห็นPEต่ำๆเพราะไม่มีมูลค่า ปัจจุบันของการเติบโตมารวม
หาก หุ้นบริษัทหนึ่งบริษัทใดมีค่าPEสูง อยู่นั่นอาจหมายถึงหุ้นบริษัทนั้นมีโอกาสที่จะเติบโตสูงรวมอยู่ในการคิดค่าPE แล้ว
อีก ปัจจัยที่กำหนดค่า PE Ratioให้สูง ให้ต่ำนั่นคือค่าความเสี่ยง ซึ่งสะท้อนผ่านค่า k หรือต้นทุน เงินลงทุน เพราะถ้าเห็นว่าเสี่ยงมากนักลงทุนจะคิดค่า k สูงๆ ทำให้ค่าPEลดต่ำลง และถึงแม้ว่าหุ้นบริษัทนั้นจะมีโอกาสในการเติบโตสูงแต่ถ้าค่าเสี่ยงสูงด้วย ค่าPVGOนั้นจะต่ำเพราะถูกคิดลดความค่าkที่สูง ด้วยเช่นกัน
ขอสรุป ว่า ค่าPE Ratio ที่สูงหรือต่ำถูกกำหนด ด้วย กำไรในแต่ละปี อัตราการเติบโตของกระแสเงินสด (ไม่ใช่กำไรทางบัญชี หรือเฉพาะยอดขาย) และสุดท้ายความเสี่ยงในการลงทุน
ฉะนั้นหน้าที่ที่สำคัญของนักลงทุนที่ ต้องการผลตอบแทนที่เหนือกว่าตลาด คือจะต้องค้นหาหุ้นที่มีอัตราการเติบโตของยอดขาย กำไร กระแสเงินสดได้สูงอย่างต่อเนื่อง ความเสี่ยงในการลงทุนที่ต่ำ แต่มีPEที่ไม่สูงจนเกินไป โดยเปรียบเทียบกับอัตราการเติบโต ความสามารถในการทำกำไร ซึ่งทั้งหมดนี้เราจะต้องวิเคราะห์กิจการอย่างละเอียดรอบครอบ
future cash flow การคำนวณ : การคิดลดกระแสเงินสด discounted cash flow : คำนวนหามูลค่าที่แท้จริงของหุ้น : ประเมินมูลค่าหุ้น ถ้า g มากกว่า k : มนตรี นิพิฐวิทยา :